顺丰控股(002352)20年年报财报点评：时效增长趋势优 快递业务盈利强 业绩基本符合预期

　　四季度公司业绩高增长，基本符合预期

   　　2020 年营收1540 亿元（+37.3%），扣非归母净利润61.3 亿元（+45.7%）。

   　　其中四季度单季营收443.9 亿元（+32.8%），扣非归母净利润10.3 亿元（+47.6%），业绩表现基本符合预期。

   　　时效快递增长趋势优，顺利拓展中低端快递

   　　2020 年受益于疫情加速电商消费升级，公司时效快递收入全年实现了17.4%（2019 年5.9%）。但是具体到季度来看，随着疫情带来的一次性影响逐步消除，公司时效快递业务收入增速呈缓慢下降趋势，Q1/Q2/Q3/Q4 的时效收入增速估计分别约为21%/18%/16%/15%。我们认为电商消费升级是长期趋势，疫情仅是催化剂，顺丰的时效业务增长趋势优，符合预期。我们预计2021 年，顺丰时效快递收入增速有望稳定在双位数以上。同时，顺丰也在加速拓展中低端快递业务，2020 年底公司的特惠专配日均件量约1000 万票，顺利完成第一步目标；三季度也正式推出加盟模式的新低端快递产品“丰网”。

   　　产能投入造成毛利率下滑，速运业务全年贡献90 亿元净利润在快递进入旺季以及拓展新业务的背景下，公司四季度继续加大产能投入，资本开支（不考虑股权投资）达到49 亿元，环比增加14.5 亿元；全年为123亿元，环比增加58 亿元。由于公司加大产能投放，导致短期成本上升较多，四季度毛利率同比减少1.0 个百分点。得益于公司严控费用政策，四季度期间费用率同比减少0.9 个百分点。公司扣费净利率同比增加0.2 个百分点。从分部数据来看，顺丰快递业务的盈利水平非常高，2020 年顺丰速运业务（包含快递、冷运、国际等板块）实现了90 亿元的净利润，基于此我们估计快递业务贡献的扣非净利超过85 亿元，该利润规模远高于同行竞争对手。

   　　风险提示：时效快递增长不及预期；“丰网”快递亏损超预期。

   　　投资建议：下调盈利预测，维持 “买入”评级。

   　　考虑到公司短期投入较大，下调盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为83/106/140 亿元（ 21-22 年下调幅度1.4%/4.7%）， 分别同比增长12.9%/27.7%/32.7%。通过分部估值方法，得出公司未来6 个月的合理估值约为110 元，看好公司的长期投资价值，维持“买入”评级。