顺丰控股(002352)：年报业绩符合预期 综合物流服务能力进一步完善

　　事件：顺丰控股发布2020 年度报告。2020 年实现营业收入1539.87 亿元，同比增长37.25%，归母净利润73.26 亿元，同比增长26.39%，扣非净利润61.32 亿元，同比增长45.74%。2020Q4 营收443.93 亿元，同比增长32.82%，归母净利润17.28 亿元，同比增长16.37%，扣非净利润10.28亿元，同比增长47.57%。

   　　点评：时效、经济、快运、国际业务带动，业务量高增长。20 年公司完成业务量81.37 亿票，同比增长68.46%，主要系特惠专配等产品增速较快。

   　　我们认为随着鄂州机场的投产，有望进一步带动时效件和供应链等业务的发展。分产品收入来看，时效产品收入663.6 亿元，同比增长17.41%；经济产品收入441.48 亿元，同比增长64%；快运产品收入185.17 亿元，同比增长46.27%；冷运及医药产品收入64.97 亿元，同比增长27.53%；同城急送产品收入31.46 亿元，同比增长61.17%；国际产品收入59.73 亿元，同比增长110.4%；供应链产品收入71.04 亿元，同比增长44.45%；其他产品22.44 亿元，同比增长73.66%。时效、经济、医药及冷运、国际等业务板块净利润89.87 亿元，快运业务板块亏损9.08 亿元，同城、供应链业务等板块亏损11.25 亿元。

   　　产品结构调整毛利率下降，费用率控制良好。20 年毛利率下降1.07pct 至16.35%，20Q4 毛利率下降0.99pct 至11.97%，主要系经济、快运和供应链产品营收占比提升使得总体毛利率有所下降。随着规模效应，20 年销售费用率下降0.32pct 至1.46%，管理费用率下降1.11pct 至7.53%，研发费用率增长0.07pct 至1.13%；财务费用率下降0.06pct 至0.55%，主要系债务性融资利息支出增加以及利息收入减少综合影响所致。

   　　拟并购嘉里物流，完善国际业务布局以及供应链业务解决方案。公司拟收购嘉里物流51.8%股权，完善国际业务布局以及供应链业务解决方案。嘉里物流在泰国和越南有着本土快递运营经验和资源，拥有广泛的国际货运代理覆盖网络，在亚洲区内、亚洲至美国、欧洲等流向上拥有较强能力，并在其他潜力市场（如中东地区）也进行了前瞻性布局。通过本次交易，顺丰控股可以补充国际货代等关键能力，并进一步完善国际业务的战略布局投资策略：我们预测预测公司2021-2023 年归母净利润为90.72 亿元、123.88 亿元、149.81 亿元，同比增长23.8%、36.5%、20.9%，维持“买入”评级。

   　　风险提示：收购发行失败的风险；宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；燃油价格波动风险；人力成本大幅增长风险。