建设机械(600984)2020年报点评：全年业绩略低于预期 塔机租赁龙头有望加速成长

　　公司2020 年实现营业收入40 亿元，同比增长23%；归母净利润为5.5 亿元，同比增长10%；扣非净利润为5.4 亿元，同比增长13%。

   　　投资要点

    2020 年全年业绩略低于预期，庞源租赁贡献绝大部分利润1）受子公司天成机械亏损、减值准备计提等影响，建机全年业绩略低于预期。2020年公司实现归母净利润5.5 亿元，同比增长10%，低于此前业绩快报披露值；毛利率、净利率分别为38%、14%，同比下降2.3pct.、1.7 pct.。公司费用率管控良好，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.0%、6.7%、6.2%，合计同比下降1.6pct.。

   　　全年利润不及预期主要系子公司天成机械亏损、减值准备计提等因素影响。2020 年天成机械实现营业收入0.6 亿元，亏损0.8 亿元；公司对其资产组计提了0.37 亿元商誉减值。2020 年公司共计提0.6 亿元资产减值准备及1.2 亿元信用减值准备。

   　　2）子公司庞源租赁盈利水平维持较好，贡献建设机械88%收入及绝大部分利润。

   　　庞源租赁2020 年实现营业收入35.3 亿元，同比增长21%；净利润7.5 亿元，同比增长21%；毛利率、净利率分别为42%、21%，在吨米利用率及租赁价格均有下降的情况下，毛利率仅下降2pct.，净利率维持不变，庞源管理优势及规模效应得以显现。

   　　3）母公司及其他子公司贡献利润较少。母公司2020 年实现收入9.1 亿元，同比增长13%；实现净利润5.3 亿元，其中包括庞源租赁2020 年度向股东分配的7 亿元股息。除去该部分投资收益，并考虑所计提的1.6 亿元长期股权投资减值准备（天成机械相关资产），母公司并未实现盈利。其余子公司建设钢构、重装工程、建机科技、路基联盟分别实现利润400 万元、265 万元、-255 万元、-20 万元，贡献利润较少。

    庞源业绩三因素趋势向好，塔机租赁龙头规模有望加速成长庞源业绩主要由总吨米数、吨米利用率及庞源指数三个因素决定。2020 年末庞源塔机保有量达8261 台，共计167 万吨米，总吨米数同比增加31%；2021 年庞源吨米利用率有望超70%；未来两年庞源指数中枢维持在1100-1200 之间。公司2020 年在国内塔机租赁市占率约3.5%，随着三因素趋势向好，大中塔机租赁需求释放叠加行业集中度提升，庞源市占率2025 年有望提升至10%-15%，未来三年实现加速成长。

   　　盈利预测与估值

   　　预计公司2021-2023 年净利润8.0/10.0/12.1 亿元，同比增长44%/25%/21%，对应EPS为0.83/1.03/1.25 元，对应当前PE 为15/12/10 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　地产基建投资大幅低于预期；装配式建筑发展不及预期；母公司其他业务经营不善。