金禾实业(002597)：减糖趋势下看好公司持续成长 布局新产品实现横、纵向延伸

　　事件：公司发布2020 年年报，2020 年实现营业收入36.66 亿元，同比下降7.69%，实现归母净利润7.19 亿元，同比下降11.16%，折合EPS 为1.28元/股，实现扣非后净利润5.70 亿元，同比下降23.33%，公司拟10 派4.5元。同时公司预计2021 年一季度归母净利润为1.70~2.20 亿元，同比增长11.88%~44.79%。

   　　1）全球减糖、低糖化趋势下继续看好公司甜味剂业务：2020 年公司食品制造业务实现营业收入19.01 亿元，同比增长2.73%，毛利率36.25%，同比下降6.79 个百分点，2020 年销售量2.51 万吨，同比增加13.78%，销量提升主要得益于公司对于南美等海外薄弱地区市场的开拓，出口量也实现新高。

   　　2）疫情及宏观经济增速下滑导致基础化工业务同比下滑：2020 年公司基础化工业务实现营业收入15.29 亿元，同比下降15.93%，毛利率17.26%，同比下降4.97 个百分点。基础化工收入下滑主要是由于在新冠疫情及宏观经济增速下滑的背景下，开工率和产品价格受到了较大的影响。

   　　3）扩产提升三氯蔗糖、甲乙基麦芽酚等拳头产品竞争优势，积极布局新产品实现横、纵向延伸：2020 年公司顺利完成了5000 吨三氯蔗糖项目建设，三氯蔗糖产能达到8000 吨/年，居世界首位，我们看好公司凭借低成本竞争优势未来持续扩大在三氯蔗糖领域的市占率及定价权。5000 吨甲乙基麦芽酚已获得环评批复，正在积极推进项目建设。4500 吨佳乐麝香及1000 吨呋喃铵盐是公司定远一期项目在日化香料和医药中间体领域的重要布局，目前已于2021 年1 月进入试生产阶段。

   　　4）公司2020 年毛利率为27.06%，同比下滑4.22 个百分点，净利率为19.60%，同比下滑0.75 个百分点。

   　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2021~2023 年的归母净利润分别为10.13、12.46 及14.96 亿元，分别对应20.9、17.0 和14.1 倍PE。公司作为国内稀缺的精细化工细分领域产业链一体化龙头，未来三氯蔗糖通过进一步的行业整合及成本持续下降未来盈利弹性大，定远项目产能的释放奠定了未来2-3 年的成长空间，维持“买入”投资评级，继续推荐。

   　　风险提示：宏观经济增速大幅低于预期、新增行业进入者风险、环保及安全事故影响。