建研院(603183)：20年净利高增 经营质量持续提升

　　经营质量持续提升，维持“增持”评级

   　　2021 年 4 月 9 日公司发布年报：2020 年实现营收/归母净利 7.9/1.3 亿元，同比+28.5/+57.5%。归母净利高于我们预期（1.1 亿元），主要系公司下半年高质量工程增加改善利润率。其中 Q4 单季度收入/归母净利 2.9/0.7 亿元,同比+36.2%/+67.0%，环比+40.9%/+262.9%。我们认为公司经营质量持续提升，上调盈利预测，预计 21-23 年 EPS 0.49/0.57/0.66 元（前值 21-22年 0.40/0.44 元）。可比公司 21 年 Wind 一致预期均值 PE 29x，考虑到公司检测业务在区域扩张及品类拓展方面与可比公司仍有一定差距，给予 21 年22xPE，目标价 10.86 元（前值：10.80 元），维持“增持”评级。

   　　整体毛利率提升，专业技术服务系统化程度提高20 年公司专业技术服务/新型建筑材料销售实现营收 6.9/1.0 亿元，同比+32.9%/+4.3%；毛利率分别为 52.2%/25.7%，同比+3.2/+4.0pct。专业技术服务营收及毛利率增加系公司检测业务系统化程度，竞争优势显现。其中，工程检测/监理/施工/设计分别实现营收 4.7/0.6/1.0/0.4 亿元，同比+78%/+17%/-36%/+63%，毛利率分别为 57.9%/63.5%/17.2%/51.2%。20年防水涂料产/销量 7.0/7.1 千吨，同比分别+22%/+25%；防水卷材产/销量382/392 万平方米，同比分别+3%/+7%。20 年整体毛利率为 48.9%，同比+4.1pct，系毛利率较高的专业技术服务营收占比提升（同比+2.9pct）。

   　　20 年期间费用率小幅下降，检测占比提升增厚经营现金流20 年期间费用率为 27.7%，同比-0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.8/-0.6/+1.0/+0.04pct，研发费用增加系公司技术、设备等研发投入增加。20 年扣非后归母净利率为 15.0%，同比+2.9pct。20 年资产负债率为22.0%，同比-4.8pct。20 年应收项目占营收比例、应付项目占成本比同比分别-7.3/+1.9pct，对下游收款能力和对上游占款能力均有提升。同期，经营性净现金流 1.5 亿元，同比+0.8 亿元/+115.8%，现金流增加系公司业务结构变化，现金流贡献较高的工程检测业务营收占比同比+16.7pct。

   　　工程检测市占率有望提升，多点开花持续布局

   　　据年报，公司提出“本地化、长三角、北上广”同步布局思路，深耕苏州本地同时，主攻长三角核心区，并锚定九大中心城市，实现全国化市场布局，市占率有望进一步提升。我们认为，公司未来有望受益于绿色建筑政策推进及老旧小区改造需求的持续释放，公司工程技术、新型建材两大业务增长空间广阔。十四五期间公司在保证基本盘快速增长的同时，也计划发展生命科学类检测等新业务，未来业务拓展空间广阔。

   　　风险提示：建筑服务业增速放缓，市场竞争加大，坏账风险。