丸美股份(603983)：眼部类产品稳健增长 新品加速 改革有望逐渐显效

　　投资要点：

   　　公司发布20 年报：20 年归母净利润同比下降9.8%，业绩低于预期。1）20 年收入同比下降3.1%。20 年全年实现收入17.4 亿元，同比下降3.1%，归母净利润4.6 亿元，同比下降9.8%，扣非归母净利润4.0 亿元，同比下降10.5%，业绩低于预期。2）20Q4 单季度收入同比增长3.1%。20Q4 单季度实现收入6.1 亿元，同比增长3.1。归母净利润1.3亿元，同比下降18.8%，扣非归母净利润1.3 亿元，同比下降8.3%，主要受“双十一”

   　　等大型销售活动的影响。3）拟每10 股派发现金红利3.9 元(含税)。

   　　公司毛利率略下降，费用提升拉低净利率，去库存趋势明显，应收快速提升。1）毛利率66.2%，同比下降2.0pct。主要是根据新收入准则，与收入相关的物流运输费用记入成本所致。2）净利率26.6%，同比下降2.0pct。销售费用率同比上升2.3pct 至32.3%，管理费用率同比下降0.5pct 至4.5%，研发费用率同比上升0.4pct 至2.9%。3）去库存趋势明显，应收快速提升，经营性现金流减少。存货同比减少26.1%至1.4 亿元，主要系本期加强库存优化，及时处理积压库存所致。应收账款同比增加189.4%至522 万，应收账款余额快速提升，主要系线上直营和百货直营渠道期末余额未提现及账期未到所致。经营性现金流净额为3.6 亿元，同比减少22.2%，主要是本期销售商品收到的现金减少所致。

   　　卡位高端化妆品眼部护理细分赛道，新品加速。1）按品类来看，眼部类产品收入同比增长14.2%至9.0 亿元，收入占比51.7%，毛利率同比下滑4.9pct 至65.4%，是公司营收主力。护肤类产品收入同比下降9.3%至6.3 亿元，收入占比36.2%，毛利率稳定在67.6%。

   　　2）新品上市进度加快，超级爆品加小爆品滚动推行。公司遵循品牌心智及对消费者洞察针对性进行产品设计和配方研发，加快新品上市进度。2020 年，公司共推出近百款新品，包括专门针对年轻客群小红笔“丸美多重胜肽紧致淡纹眼霜”，全年销量约62 万支；双十一推出的针对眼纹、法令纹、嘴角纹的丸美多重胜肽蝴蝶绷带眼膜上市即爆款，再度夯实“眼部护理大师”的品牌定位。

   　　渠道端：线上线下稳步发展，协同推进。1）线上维持较高增长，同比增长17.6%。线上渠道实现营收9.5 亿元，占比54.5%%，同比增长17.6%，线上直营同比增长31.6%，公司对线上渠道进行了结构优化和组织调整，线上业务渠道有望保持较高增长。2）线下渠道略有下降。线下渠道实现营收7.9 亿元，占比45.5%，同比下降20.0%。

   　　公司是国内中高端化妆品领军企业，持续优化品牌布局和产品结构，深耕眼部护理差异化定位，新品上市速度加快，维持增持评级。公司主品牌品牌力强定位较高，积极投入研发产品力强，积极推进线上渠道全方位布局，实施超级爆品加小爆品滚动推行。由于公司渠道仍在调整，下调21-22 年，新增23 年盈利预测，预计21-23 年实现归母净利润5.6/6.5/7.4 亿元（原预测21-22 归母净利润为6.3/7.2 亿元），对应PE 为40/35/30 倍，维持增持评级。