西部超导(688122)：21Q1营收净利高增 产能释放驱动成长

　　事件：公司发布2021 年第一季度报告。2021 年1-3 月，公司实现营业收入5.33 亿元（+55.61%），归母净利润1.28 亿元（+283.19%），扣非后归母净利1.14 亿元（+347.04%）。

   　　21Q1 营收同比增长55%，下游航空装备需求旺盛。公司是我国高端钛合金棒丝材、锻坯主要研发生产基地之一，生产的高端钛合金材料主要应用于航空（包括飞机结构件、紧固件和发动机部件等）、舰船、兵器等，其中三种主要牌号新型钛合金已成为我国航空结构件、紧固件用主干钛合金，为我国新型战机、运输机的首飞和量产提供了关键材料。受益于下游航空装备市场需求旺盛，公司21Q1 延续高增长态势，实现营收端同比增长55.61%。

   　　21Q1 归母净利同比大增283%，增速显著高于营收端，主要系毛利率提升、费用率下降带动盈利能力同比大幅改善。2021Q1，公司实现销售净利率23.74%、同比大幅提升14.72 pct，盈利能力大幅改善，主要系：①21Q1 公司实现综合毛利率41.26%、同比提升12.81 pct；②21Q1 公司期间费用率13.42%、同比下降3.14 pct，其中，财务费率、销售费率和管理费率分别同比下降2.78 pct、0.28 pct 和0.08 pct，均有不同幅度下降。我们预计，毛利率的提升和费用率的下降主要受公司持续深入“智能生产管控”建设影响，生产效率提升和成品产量提升，带动公司规模效应逐步显现。

   　　钛合金产能将进一步释放，高温合金进展顺利，有望持续驱动公司业绩高成长。目前公司产能最主要的瓶颈来自于钛合金，2020 年公司钛合金产量4876.96 吨、同比增长17.15%，公司预计2021-2022 年具备6000-7000 吨钛合金产能，高端钛合金市场需求旺盛，钛合金产能将进一步释放。高温合金方面，公司突破了以GH4169、GH4738、GH907、GH4698、GH4720Li等合金为代表的十余个牌号高温合金的批量生产技术，具备相关牌号高温合金的量产能力，多个牌号2020 年底通过了主机厂的长试考核，有望增加供应。

   　　盈利预测及投资建议。我们预计公司2021-2023 年归母净利分别为5.08/6.70/ 8.68 亿元，对应当前股价（2021/4/26 收盘价）的PE 分别为45/34/26倍，对应未来3 年复合增长率约33%。结合可比公司PE 估值情况，综合考虑公司未来的高成长性，给予公司2021 年46-51 倍PE 估值，对应合理价值区间为52.93-58.69 元，维持“优于大市”评级。

   　　风险提示：募投项目建设进度不及预期风险；军品订单不及预期风险