深度*宏观*环比看经济：解读新冠疫情冲击、恢复及当前三个阶段经济特征变化

　　新冠疫情对我国经济的冲击主要体现在2020 年一季度，其中二产受冲击最大，三产内部分化明显，服务业出现大幅下降；自二季度开始，国内经济进入复苏轨道，二产率先恢复，生产端的强劲持续到2020 年底，但消费端的恢复情况持续低于预期且波动较历史水平加大；2021 年一季度，消费出现明显的复苏迹象，预计接下来三个季度消费可能接替生产，成为年内经济复苏的重要动力。

   　　疫情冲击：还原2020 年一季度经济下行的情况，二产和三产都受到重创，GDP 的三驾马车结构大幅调整，行业实际GDP 增速分化显著，其中信息技术业和金融业实现正增长。

   　　经济恢复：由于疫情对经济基本面造成损伤，因此不同领域不同行业的恢复速度存在明显差异。总的来看，生产端恢复更早更快，消费端复苏则持续低于预期。

   　　当前情况：2021 年一季度依然是生产端带动GDP，但消费复苏苗头开始出现。

   　　全球复苏向我国外溢，需求端新出口订单PMI 指数自2020 年9 月持续强劲，资本端外资在2020 年持续净流入人民币资产，特别是国债和A 股。

   　　2021 年不仅要复苏，还要为转型打基础。新冠疫情对经济的影响不会随着疫情结束就消失。从历史经验看，影响主要存在于两个方面，一是经济结构，二是资产价格。经济结构的调整需要宏观和产业政策引导，但由于危机期间超发货币导致的资产价格膨胀，可能需要在经济复苏趋势确定、基础稳固后，边际调整货币政策引导价格回落。如果按照历史环比均值水平预测，则2021 年全年经济趋势前高后低，实际GDP 同比增速9.8%，高于当前万得一致预期的9.1%，与我们预测的9.6%相近。

   　　风险提示：全球通胀上行速度和幅度过快；全球流动性回流美债。