上海医药(601607)：业绩如期恢复 商业表现亮眼

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   　　上海医药发布2021 年一季度

   　　2021 年一季度公司实现营业收入516.00 亿元，同比增长27.57%；归母净利润21.20 亿元，同比增长104.24%；扣非归母净利润12.13亿元，同比增长23.39%。经营性现金流净额为-11.00 亿元，同比下降85.79%。

   　　简评

   　　业绩恢复良好，商业表现亮丽

   　　公司一季报业绩表现较好，主要是一季度国内疫情得到控制，相比去年同期，业务恢复良好。营收端增长动力主要来自医药商业，商业实现收入451.34 亿元，同比增长29.70%，相对19Q1 增长12.16%，好于行业平均水平；医药工业实现收入64.66 亿元，同比增长14.43%，相对19Q1 增长4.36%。利润端大幅增长主要来自于上药云健康B 轮融资出表后形成的一次性收益，扣除后实现扣非归母净利润12.13 亿元，同比增长23.39%，其中医药商业实现5.86 亿元利润，同比增长26.69%；参股企业贡献利润3.22 亿元，同比增长20.66%；医药工业实现利润5.53 亿元，同比增长6.77%。公司工业新增4 个销售过亿产品，商业新引入6 个进口总代品种，工业商业两大板块共同发力。

   　　一季度公司研发投入5.41 亿元，同比增长56.25%，研发管线取得较多阶段性进展，重磅品种SPH3127 用于炎症性肠炎II 期临床获得美国FDA 批准。互联网+方面，公司旗下医药云健康、镁信健康分别完成10.33 亿元、10 亿元的B 轮融资，反映资本市场对“互联网+”医药业务模式的认可与长期信心。2021 年随着疫苗的快速接种，疫情逐渐缓解，工商业整体恢复，公司预计也将重回快速增长轨道。

   　　2021 年一季度公司业绩恢复良好。分板块看，医药商业板块实现收入451.34 亿元，同比增长29.70%，一方面由于去年同期业绩受疫情影响较大，另一方面公司强化进口总代龙头的商业增长策略持续兑现，21Q1 新增6 个进口总代新品种，巩固了公司进口药服务商的龙头地位；医药工业实现收入64.66 亿元，同比增长14.43%，公司聚焦核心品种，60 个重点产品销售同比增长高达23.02%，远高于整体工业收入增速。公司稳步推进研发工作，多项研究项目进入Ⅰ期、Ⅱ期临床试验，5 个仿制药通过一致性评价，并立足与越洋医药的合作平台开发缓控释产品管线，有望贡献未来业绩增长。

   　　财务指标稳定，费用控制良好

   　　公司核心财务指标均保持良好，2021 年一季度公司整体毛利率为13.71%，下降1.75 个百分点，主要是毛利率更低的商业收入占比提升。期间费用率10.17%，下降1.58 个百分点，其中销售费用率6.39%，下降0.88个百分点，管理费用率2.37%，下降0.39 个百分点，研发费用率0.80%，下降0.04 个百分点，财务费用率0.61%，下降0.27 个百分点，整体费用率控制良好。应收账款周转天数为94.20 天，与20Q1 比减少9.49 天，与19Q1相比延长7.4 天，预计主要是疫情影响医院客户盈利能力、但账期环比改善；公司经营性现金流净额-11.00 亿元，同比下降85.79%，预计主要是季节性流出。

   　　盈利预测及投资评级

   　　上海医药是国内医药工业和商业龙头，工商业协同发展具有优势，受益于医药改革带来的流通集中度提升和公司持续的新药研发投入，长期业绩稳定增长具有较高的确定性。不考虑投资收益，我们预计2021-2023 年归母净利润分别为53.99 亿、60.85 亿和72.34 亿，同比增长20.1%、12.7%和18.9%；考虑今年Q1 大额投资收益，我们预计2021-2023 年归母净利润分别为62.76 亿、61.32 亿和72.89 亿，同比增长39.6%、-2.3%和18.9%，对应每股收益为2.21、2.16 和2.56 元，当前A 股股价对应2021-2023 年估值分别为9.3、9.5 和8.0 倍PE，H 股股价对应2021-2023 年估值仅6.4、6.5 和5.5 倍PE（按2021 年4 月29 日港币兑人民币央行中间价0.8366 计算），维持A+H 买入评级。

   　　风险提示:

   　　新冠疫情严重致医院诊疗恢复进度低于预期；

   　　新药研发进度低于预期；

   　　核心品种一致性评价进度慢于预期；

   　　外延并购标的业绩不达预期致商誉大幅减值。