华峰测控(688200)：半导体测试机国内龙头 业绩持续增长

华峰测控所处的半导体封测设备赛道受益半导体封装测试、晶圆制造厂商扩产，未来成长确定性较高，同时受益于国内模拟、功率、数模混合芯片及第二、三代半导体芯片设计企业崛起。公司在业内具有良好口碑，成熟产品和新品成长曲线叠加料将带来业绩持续成长，盈利能力突出，首次覆盖，给予目标价425.7 元，给予“买入”评级。

    国内半导体测试机领先厂商，技术指标与国际龙头比肩。公司主营产品半导体测试机是芯片生产品质管控的核心设备，测试机往往具有一定用户粘性和应用生态，经过长期市场验证的老牌厂商的主流测试机型号更受到青睐。华峰测控从航天系统中发展而来，经过近30 年发展，目前已是国内收入规模最大的测试机厂商，技术指标与国际同类设备基本比肩，具有良好的客户口碑。公司核心产品STS 8200 测试机是用于模拟IC 和分立器件测试的经典畅销型号，截至2020 年底累计出货超3000 台，平均销售单价约50~60 万元，在模拟测试细分市占率国内50%左右，全球市占率不到10%。

    中国半导体测试机市场复合增速20%，下游景气扩产带动市场增长。设计厂商、封测厂和独立测试厂均会采购测试机，一方面，国内封测厂和独立测试厂资本开支以每年20%~30%的增幅增长，另一方面，随着设计公司更加注重品质管控、保障产能、降低成本，自购测试机成为趋势，我们预计对测试机的总体需求也将带来正面促进作用。根据SEMI 的数据，2019 年测试设备的全球市场空间约48 亿美元，过去5 年行业复合增速6%左右；中国市场规模约60 亿元人民币，过去5 年行业复合增速在20%左右，高于全球，我们预计未来国内测试机市场有望加快成长。

    产品获得头部客户采购，站稳国内市场的同时拓展海外市场。公司同时面向国内外市场，客户涵盖封测厂商长电、通富、华天、日月光，设计厂商意法半导体、华为、MPS、圣邦、矽力杰等知名客户，公司新推出的GaN 相关套件客户包括Navitas、台积电等，公司在中国台湾、欧美、韩国等地区均有较大潜力。

    新品STS8300 带来第二条成长曲线，延续高速成长势头。公司过去三年间收入、净利润快速增长，收入CAGR 达38.8%，净利润CAGR 达56.2%，盈利能力较强，毛利率维持80%左右水平，净利率在40%~50%左右。公司新推出的STS8300 测试机面向数模混合芯片测试，对于数字部分在100MHz 以下的“大模小数”芯片基本实现覆盖，预计未来1~2 年爬坡至100~200 台年出货量水平。后续我们预计公司还将研发更高速率的数模混合测试机，不断完善产品线。STS8200 和STS 8300 两款产品分别位于业绩释放期和成长期，成熟产品稳定释放利润基础上，新产品保障未来成长空间，料将带来业绩持续成长。

    风险因素：下游半导体行业景气度衰退风险，数模混合测试设备等新产品技术研发或验证进度不及预期风险，市场竞争大幅加剧等。

    投资建议：我们预测公司2021~2023 年净利润2.90/4.03/5.29 亿元，对应EPS预测为4.73/6.58/8.65 元。预计公司未来盈利稳定释放，参考设备类可比公司PE 估值，按照2021 年90 倍PE，给予一年目标市值261 亿元，对应目标价425.7 元，首次覆盖，给予“买入”评级。