中芯国际(688981)：股权激励进一步增强业绩增长确定性

　　公司近况

   　　2021年5月19日晚，中芯国际发布公告拟实施股权激励计划。我们认为此次股权激励将对员工起到较大激励作用，同时体现公司对未来业绩增长信心。

   　　评论

   　　中芯国际本次股权激励计划拟授予限制性股票不超过7，565。04万股（约占公告日公司总股本0。96%）。其中，首次授予数量不超过6，808。52万股，约占本次授予权益总额的90%，预留756。52万股，约占本次授予权益总额的10%。

   　　本次股票的授予价格（含预留授予）为20元/股，远低于中芯国际-A目前收盘价54。79元，我们认为该定价对员工激励作用较大。本激励计划首次授予的激励对象不超过4，000人，包括公司公告激励计划时在公司任职的董事（周子学、蒋尚义、赵海军、梁孟松、高永岗）、高级管理人员（周梅生、郭光莉）、核心技术人员（张昕、吴金刚）、中高级业务管理人员（林新发、王永等）、技术与业务骨干人员，我们认为公司激励对象涉及公司中高层，较为全面。

   　　本激励计划首次授予部分考核年度为2021-2024年4个会计年度，每个会计年度考核一次，员工根据公司业绩的不同情况将获得不同比例的限制性股票。以公司2018-2020年三年营业收入均值（按A股口径为241。69亿元）及EBITDA均值（按A股口径为104。83亿元）为业绩基数： 1）若激励对象要触发限制性股票授予条件，2021-2024 年中芯国际营业收入需达到287。61、304。53。 316。61、 335。95 亿元，EBITDA 需达到124。75。 132。08。137。33、145。71亿元； 2）若激励对象要全部获得限制性股票，2021-2024年中芯国际营：业收入需达到294。86。 314。20、335。95。 360。12亿元EBITDA需达到127。89、136。28、 145。72、 156。19 亿元。

   　　1Q21中芯国际业绩由矿机芯片/消费级处理器等先进制程芯片需求增长驱动超出我们及市场预期。公司对其2Q21给出了营业收入环比增长17-19%，毛利率达到23-25%的业绩指引。我们认为依靠FinFET工艺平台产能顺利爬坡以及成熟节点产能扩张，公司2Q21及2021年全年业绩保持增长确定性较强。

   　　估值建议

   　　我们维持公司盈利预测不变。中芯国际A/H股当前股价对应2021年市净率4。2x/1。5x，我们维持对中芯国际A/H股跑赢行业评级及目标价65。0元/31。5港币不变，基于5。0x/2。1x 2021年市净率，较当前股价有19%/37%。上涨空间。

   　　风险

   　　先进制程产能利用率波动；成熟制程产能紧张可持续性不及预期。