创尔生物(831187)：公司是胶原医用敷料领先者

投资要点：

    公司营收和归母净利润双双保持良好增长。2015年-2020年，公司营业总收入从7190.55万元上升至30334.61万元，CAGR为33.36%，业务增速较快。2020年受新冠疫情影响，公司营业总收入仍逆势增长0.22%。另一方面，2015年-2020年，公司归母净利润从2899.66万元上升至9249.81万元，CAGR为26.11%。

    公司核心业务为胶原业务，布局胶原类医疗器械。2020年，公司胶原产品收入占整体营收比重超过85%。就胶原业务而言，公司主要侧重于医疗器械产品。2019年，胶原类医疗器械产品收入占整体胶原产品的比重为61.67%；且该业务毛利率达到85.18%，并呈现逐步上升趋势。公司胶原类医疗器械分为胶原贴敷料和胶原蛋白海绵，其中胶原贴敷料为公司第一大胶原产品，其收入占整体胶原产品的比重达到59.51%。胶原贴敷料的毛利率维持较高水平，且逐年爬升，2019年达到86.41%。

    在大力发展胶原产品的基础上，公司积极拓宽非胶原业务。2020年，公司非胶原业务收入4335.77万元，同比增长60.04%，是2017年的6倍以上，占整体营收比重达到14.29%。公司非胶原业务包括护肤类产品、生物医疗器械行业和一些外购商品。2017年-2019年，非胶原类护肤产品和非胶原类生物医疗器械收入的CAGR分别为156.51%和60.44%。

    我国胶原蛋白市场规模稳定增长。根据Grand View Research，2016年-2019年，中国胶原蛋白市场规模从7.84亿美元上升至9.83亿美元，CAGR为7.83%，复合增速比全球同期水平高出1.17个百分点。我国医用敷料市场增长速度远超全球整体水平。根据BMI Research，2014年-2019年，中国医药敷料市场规模从39.89亿元上升至73.12亿元，CAGR为12.88%，增速较快，比全球同期水平高出10.51个百分点。

    公司具备独特竞争优势。（1）公司系活性胶原生物医用材料细分领域的领先企业，产品广泛应用于医疗机构的皮肤科、烧伤科、整形美容科等科室。截至2019年末，公司产品已销往全国29个省市及自治区，覆盖三甲医院320家以上。（2）公司的生物医用级活性胶原大规模无菌提取制备技术已达到国际先进水平，助力于活性胶原的应用推广。（3）医用敷料领域市场上，2019年公司旗下品牌创福康的市场份额排第二，市占率排第三。（4）公司注重研发。2020年公司研发支出1838.49万元，占营收比重达到6.06%，同比上升1.36个百分点。目前，公司研发项目主要包括医疗器械研发、生产工艺研发、生物护肤研发和精准医疗研发。

    风险提示：新产品开发风险；市场竞争加剧风险；经销商管理风险；线上客户的流失风险等。