比音勒芬(002832)：半年报业绩超预期 经营质量表现优秀

　　公司公告2021 年半年报，业绩领跑行业。2021 年上半年公司营业收入10.21 亿元，同比增长33.31%，归母净利润2.45 亿元，同比增长52.14%，扣非归母净利润2.24 亿元，同比增长52.58%。

   　　线上收入高增长，线下渠道稳步扩张。分渠道，2021 年上半年公司线上收入0.57 亿元，同比增长41.06%，直营收入7.65 亿元，同比增长39.94%，加盟收入2.00 亿元，同比增长11.35%。线上、直营、加盟收入占比分别为5.55%、74.91%、19.54%。2021 年上半年公司门店总数1007 家，净增加28 家，其中直营门店500 家，加盟门店507 家。

   　　毛利率提升，经营质量表现优秀。2021 年上半年公司毛利率71.98%，较上年同期增加7.13 个百分点。2021 年上半年公司存货5.98 亿元，环比一季度6.01 亿元，上年同期6.60 亿元均有所下降。存货周转天数390 天，较上年同期减少56 天，营运质量不断提升。2021 年上半年公司经营性现金流净额4.54 亿元，同比增长155.07%。

   　　我们看好公司未来三年业绩继续保持高增长。首先，公司将借助疫情后行业洗牌契机加速开店，我们预计未来4-5 年预计净开店800-1000家，且公司资金充裕，2021 年上半年货币资金、交易性金融资产、其他流动资产合计24.30 亿元，为未来扩店提供充足资金支持。其次，伴随公司产品力、品牌力、渠道力不断提升，店效有望持续增长。第三，新品牌威尼斯定位度假旅游市场，发展势头良好，有望成为又一增长点。最后，公司持续推进供应链快反比例，经营效率不断提升。

   　　盈利预测与投资建议：21-23 年EPS 预计分别为1.11 元/股、1.44 元/股、1.83 元/股。现价对应22 年PE 仅18 倍，处于历史估值区间下沿，给予22 年25 倍PE，合理价值36.06 元/股，维持“买入”评级。

   　　风险提示：新品牌不及预期的风险、零售业态变化的风险。