龙马环卫(603686)：环卫服务稳健增长 传统装备复苏进行时

　　核心观点

   　　1H21 营业收入维持增长态势，环卫装备业务承压致综合毛利率下降。1H21公司实现营业收入 27.7 亿元，同比+14.8%；归母净利润 2.1 亿元，同比+8.1%。其中，2Q21 归母净利润 9174.9 万元，同比-21.6%，主要受环卫装备采购力度下降，以及钢材价格上涨挤压设备毛利拖累。

   　　环卫服务深化拓展，在手合同保障稳健增速。1H21 环卫服务收入 16.4 亿元，同比+12.7%，环卫服务毛利率同比小幅下降 0.9pct 至 24.05%。1H21中标项目 22 个，年化金额 3.06 亿元，同比-41.5%，排名行业第八。目前在手合同年化金额 35.4 亿元，同比+12.1%；合同总金额 295.0 亿元，同比+7.1%；待履行的合同总金额 209.7 亿元。

   　　产品体系持续完善，2H21 营收有望提升。1H21 环卫装备收入 10.2 亿元，同比+8.5%，毛利率同比-7.3pct 至 22.4%。1H21 公司环卫装备总销量 3551台，同比+33.9%，整体市占率 5.4%，行业第三。其中，新能源装备销量 102台，市占率 7.3%，行业第四，行业层面新能源环卫装备采购量尚未释放。

   　　随着公司成功签署海外新能源环卫车辆出口订单、加速小型智能环卫装备系列产品落地，我们预计 2H21 新能源环卫装备营收有望加速提升。

   　　费用管控高效，目标激励提升经营水平。公司费用管控合理，1H21 销售费用率-2.01pct。受支付业绩激励基金及政府结算账期影响，1H21 经营性净现金流为-3.21 亿元（vs 1H20 经营性现金流-3247 万）。

   　　财务预测与投资建议

   　　根据中报环卫装备销量及毛利率情况，我们略下调盈利预测，21-23 年归母净利润分别为 5.06/6.11/7.30 亿元，EPS 分别为 1.22/1.47/1.76 元（此前21-22 年 EPS 为 1.36/1.57 元）。根据可比公司估值，给与公司 2021 年 16倍 PE，对应目标价 19.5 元，给予“买入”评级。

   　　风险提示

   　　新增合同不达预期；环卫服务毛利率下滑；设备销售不达预期。