海大集团(002311)：产品服务体系构建核心竞争力 巨头发展步入新阶段

　　历经二十年共计四个阶段的发展，海大集团形成产品叠加服务的综合营销体系。

   　　1998-2002 为起步阶段，公司以水产预混料起家，随后进入水产配合料领域；2003-2011 为快速发展阶段，公司在水产料的基础上，积极发展禽畜料，逐渐形成“种料药科”的整体解决方案；2012-2016为稳健增长阶段，通过收购战略壮大动保业务，布局生猪养殖，进军宠物食品领域，不断完善产业链条；2017 年至今为龙头巩固阶段，一体化程度不断提高，进军反刍料，形成养殖品种的全覆盖，建立畜禽动保和水产动保服务站，用产业链思维服务客户。

   　　公司将技术研发优势和采购成本优势转化为高性价比产品优势，结合内部服务营销体系，打造水产服务站、禽畜服务站，实现养殖户、经销商、企业“三位一体”共同发展。

   　　饲料业务业绩亮眼，水产、禽畜料全面发展。

   　　公司作为水产料龙头，2006-2020 期间复合增速为19.49％，2020年市占率达18.20%。公司聚焦水产养殖疫病多发、管理困难的痛点，调整饲料配方，更新生产工艺，切实提高养殖存活率、亩产价值，兑现为客户创造价值的海大承诺。

   　　公司控制成本能力卓越，禽料盈利水平高于同行，2010-2020 年复合增速达到24%，市占率从2.0%增至4.6%。在竞争激烈的禽料市场，公司以饲料品质提升、细分品类、减抗替抗等方向作为突破点，不断推出高性价比产品。

   　　公司猪料起步较晚，猪料布局由南向北逐步推进，自建项目和收购并购并举，产能释放不断提速。公司猪饲销量从2010 年的25 万吨提升至2020 年185 万吨，复合增速为22.31%，市占率仅为2.07%，随着各地猪料产能的释放，未来具有较大的发展空间。

   　　整体上，海大集团饲料销量从2008 年的146 万吨增加至2020 年1466 万吨，年复合增长率19.42%，市占率由1.07%提升至5.80%。

   　　至2025 年，公司预计实现年销量4000 万吨目标，结构上猪料产量在2200 万吨左右，水产料保持在800 万吨-1000 万吨，禽料产量在1000 吨左右。

   　　动保、生猪养殖产业链协同发展。

   　　动保为健康养殖保驾护航，微生态制剂可实现与饲料业务协同发展。

   　　公司推出海联科、和生堂等系列产品，以精养高产赢得专业化优势。

   　　公司积极布局生猪养殖业务，2020 年出栏生猪100 万头，2021 年预计出栏160-180 万头。同时，公司具备丰富的防疫产品和人员储备，防疫成本为40-50 元/头。在经验储备、防疫监控、饲料供给都有保障的前提下，未来海大的生猪养殖将迎来快速扩产阶段。

   　　我们预计公司2021/22/23 年归母净利润分别为15.45 亿元、25.71亿元和55.74 亿元，对应PE 分别为67.95 倍、40.84 倍、18.83 倍，PEG 分别为-1.74 倍、0.62 倍、0.16 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：天气异常及养殖疫病影响饲料行业阶段性波动的风险；主要原材料价格大幅波动的风险；环保法规政策对养殖业规模结构及区域调整的风险等。