吉比特(603444)：核心产品运营稳健 Q4代理产品值得期待

　　事件：

   　　公司公告三季报，21Q1-Q3 实现营收34.9 亿元，yoy+70%，归母净利润12.1 亿元，yoy+51.7%，扣非净利润10 亿元，yoy+42.6%。对应Q3营收11 亿元，yoy+71.4%，归母净利润3 亿元，yoy+24.5%。

   　　投资要点：

   　　前三季度收入端维持70%高增长，主要产品阵列变化导致利润率下降。

   　　收入端：21Q1-Q3 营收同比增长达70%，主要由于①新品《一念逍遥》表现亮眼，贡献主要收入增量；②老产品《问道》（端游）、《问道手游》基本盘稳固，3 月《问道》上线WeGame 平台带来老用户回流、5 月《问道手游》周年大服等运营活动带来营收小幅增长；③新品《鬼谷八荒》（端游）、《摩尔庄园》亦贡献部分增量收入。

   　　分季度看， Q1/Q2/Q3 营收分别为11.2/12.7/11 亿元，yoy+51.1%/89.7%/ 71.4%。

   　　毛利端：21Q1-Q3 毛利润28.9 亿元，yoy+66%，毛利率82.8%，同比-2.0pct，前三季度整体毛利率略有下滑，分季度看Q1/Q2/Q3毛利润9.3/10.3/9.3 亿元， yoy+37.6%/75.7%/94.2%， 毛利率83.2%/80.8%/84.9%，去年分别为91.3%/ 87.2%/74.9%。

   　　费用端：前三季度费用端增长较明显的是销售费用。21Q1-Q3 销售费用为8.4 亿元，yoy+299.3%，销售费用率24%，同比+13.8pct。

   　　销售费用大幅增长主要由于：①《一念逍遥》《摩尔庄园》等新上线游戏推广较多，其中《一念逍遥》保持了较大规模的买量投入，据DataEye 数据，《一念逍遥》2、3、4 月均位居仙侠类游戏买量榜首位，8、9 月位列中重度游戏投放总榜第 9、第 6 名；②《问道手游》上线 5 周年，加大了营销推广力度。分季度看，Q1/Q2/Q3 销售费用2.6/2.9/2.8 亿元，yoy+409%/410%/ 181.4%。

   　　管理费用方面，21Q1-Q3 管理费用2.1 亿元，yoy+6.7%，管理费用率6%，同比-3.5pct。财务费用方面，21Q1-Q3 财务费用-428.3 万元，去年同期为746.2 万元，主要由于美元汇率变动，汇兑损失减少。

   　　利润端：21Q1-Q3 营业利润17.3 亿元，yoy+47.6%；利润端的同比增量主要由《一念逍遥》贡献，但由于：①《一念逍遥》上线前期营销推广支出较大，且持续保持了较大规模的买量投入，产品的整体财务利润率相对于往年以《问道》及《问道手游》为主的财务利润率较低；②Q2 新上线的《摩尔庄园》《剑开仙门》尚未贡献财务利润（《摩尔庄园》主要受道具摊销周期及研发分成会计确认规则的影响）；③《问道手游》营销力度较大，导致收入虽同比增加但并未贡献增量财务利润。综上，前三季度利润增长幅度不及收入增幅。

   　　21Q1-Q3 所得税费用2.9 亿元，yoy+68.6%，有效税率16.9%，同比基本持平。归母净利润12.1 亿元，yoy+51.7%，归母净利率34.6%，同比-4.2pct 。Q1/Q2/Q3 分别为3.7/5.4/3 亿元，yoy+13.4%/135.1%/24.5%。

   　　21Q1-Q3 非经常性损益最主要的构成部分为Q2 处置青瓷数码部分股权带来的1.7 亿元收益。21Q3 非经常性损益为740 万元，去年同期约4000 万元（主要为理财收益、政府补助等），yoy-81.6%。扣非净利润10 亿元，yoy+42.6%，扣非净利率28.8%，同比-5.5pct。

   　　合同负债：21Q3 末为4.9 亿，21H1 末为4.3 亿，20 年末为2.8 亿。

   　　较上年末的增加主要来自新上线游戏《摩尔庄园》《一念逍遥》等产品未使用的充值及消耗性道具余额增加。

   　　其他非流动负债：21Q3 末为2.3 亿，与21H1 末持平，较20 年末的1.3 亿增加80%，增量主要为《摩尔庄园》未摊销的永久性道具余额增加。

   　　《地下城堡3》、《一念逍遥》（港澳台版）首战告捷，储备多款已获版号产品。

   　　今年前三季度上线新品包括：Q1《一念逍遥》《鬼谷八荒》《梦神计划：序章》《像素危城》；Q2《摩尔庄园》《剑开仙门》《魔法洞穴2》；Q3《复苏的魔女》《军团》《恶魔秘境》《冒险与深渊》《墨斗》《了不起的飞剑：修仙问道》等。

   　　《问道手游》：2021 年初至今在iOS 游戏畅销榜平均排名第20，高于2020 全年平均排名第26。今年1 月新年服、4 月底周年服，玩家反馈良好，周年活动期间最高排名至第7 名；1-10 月平均排名分别为18/25/22/18/12/18/23/25/19/15（10 月按20 天计，下同）；周年服与国庆服间隔时间略长，Q3 排名有所下滑，9 月24 日开启国庆服，预计将有效拉动Q4 排名提升。

   　　《一念逍遥》：今年2 月1 日上线至今始终稳定在iOS 游戏畅销榜TOP20，截至目前平均排名为第11 名，最高第5 名。2-10 月分别排名第10/10/12/14/10/11/13/11/9，排名稳中有进。《一念逍遥》上线以来保持稳定更新节奏，于2021 年5 月新增仙魔玩法，2021 年8 月新增道侣/结义系统，2021 年9 月上线与央视动画《西游记》的联动版本，玩家反响良好。

   　　《一念逍遥》于2021 年10 月19 日在港澳台地区上线，上线前两日位列App Store 中国台湾地区游戏畅销榜前20 名、中国澳门地区畅销榜第4 名；此外，《一念逍遥》还计划在东南亚及欧美国家发行。

   　　《地下城堡3：魂之诗》： 10 月20 日上线，是由淘金互动（837685.NQ，吉比特参股公司，截至21H1 持股比例30%）研发的暗黑文字地牢探险卡牌RPG 手游。首日注册玩家数超30 万，AppStore 游戏免费榜第2 名，畅销榜第8 名、次日提升至第6 名。《地下城堡3》在前作基础上，美术品质有较大幅度提升；玩法上，将地牢探险与RPG 元素结合，带有一定放置元素，更易上手、体验更轻松；盈利模式上，由付费下载改为免费+内购。由原班人马打造的前作《地下城堡2》广受好评，生命周期较长，拥有一定规模的用户基础，安卓版于2017 年6 月上线，2018/2019 年流水分别为0.4 亿/0.47亿，截至2020 年底安卓版累计注册用户数量超过 850 万。

   　　产品储备方面：代理像素弹球手游《世界弹射物语》（日本知名游戏厂商cygames 研发）定档10 月26 日上线；代理中世纪沙盒生存手游《冰原守卫者》预计11 月2 日上线。

   　　此外，代理roguelike 双人爬塔手游《精灵魔塔》、代理gamious 正版授权模拟经营手游《石油大亨》，以及《黎明精英》《花落长安》《精灵魔塔》《上古宝藏》《奇缘之旅》《光之守望》《航海日记2》均已获得版号。其他重点产品储备包括预计于10 月中旬开启安卓平台招募测试的代理架空题材SLG 手游《代号：源启》等。

   　　出海方面：战略层面，公司计划投入更多资源，新增自研项目将集中于全球化市场，内部利益分配机制上给予海外项目更多的激励；品类层面，将聚焦SLG、放置挂机、特色独立游戏等品类；产品方面，除《一念逍遥》外，还储备有SLG 等自研产品及多款代理产品。

   　　盈利预测和投资评级：我们预计公司 21-23 年归母净利润为15/17.5/20.4 亿元，对应 PE 为 16/14/12X。公司研发创新能力强，有望在多个新兴品类中突破原有天花板，打造优秀产品；研运实力优秀，对渠道依赖度降低；发行与研发齐头并进，为自研产品的成功奠定基础，IP 化运营思路有助于打造多个长线运营产品。基于此，维持“买入”评级。

   　　风险提示：政策监管趋严、版号获取进度不及预期、市场竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、核心人才流失、产品结构调整、玩家偏好改变、技术发展不及预期、公司治理/资产减值/解禁减持风险、市场风格切换、行业估值中枢下行等。