春秋航空(601021)：暑运疫情反复 逆势兑现盈利

　　春秋航空披露2021 年三季报，2021 年Q3 公司实现归属净利润1.49 亿元，同比减少1.1 亿元；实现营业收入31.8 亿元，同比提升14.5%。

   　　事件评论

   　　疫情再度反复，收益支撑营收。受7 月下旬爆发的南京疫情影响，暑运出行需求放缓叠加跨区域出行限制，公司运量环比有所下滑。Q3 公司RPK 相较19 年同期下滑14.2%，环比Q2 减少12.3%；客座率同比19 年下滑6.8pct，环比21Q2 下滑3.0pct。由于7 月上旬行业受疫情影响较小，出行需求旺盛，收益水平具备支撑，使得最终21Q3 单位票价同比2019Q3 下降16.0%，但环比Q2 提升12.4%。最终，公司Q3 录得营业收入31.8 亿元，同比2019Q3 下滑27.9%，环比21Q2 小幅下滑1.4%。

   　　油汇压力趋大，逆势兑现盈利。受运力下滑所致，公司部分刚性成本难以有效摊薄，2021Q3 公司单位非油成本环比提升7.7%至0.20 元/ask，同比2019Q3 仅小幅上涨约2.3%，领先行业可比公司，体现公司低成本商业模式下运营管理效力。航油成本方面，Q3 航油价格持续上行，致公司单位航油成本环比提升11.5%。汇兑收益方面，Q3 人民币相较美元贬值0.4%，测算公司录得汇兑亏损0.1 亿元；扣汇财务费用受公司三季度接连引进飞机影响，环比增长0.5 亿元至1.1 亿元。整体来看，受油价以及疫情双重影响，公司Q3 单位成本有所提升，油汇压力趋大，但获益于公司的运营管理能力，最终21Q3 公司逆势实现盈利，录得归属净利润1.5 亿元，同比下滑1.1 亿元。

   　　投资建议：短期博弈边际修复，中期关注供给消化进度，长期关注飞机引进速度。

   　　短期看，随着本轮西北疫情得到较好控制，国内航空需求或将在春运迎来边际改善，短期存在博弈边际修复空间；中期看，国际航线停航的背景下，国内的运力和需求增长已经逐步消化过剩运力，2022 年相对稳定的国内市场将会消化大量运力；长期看，关注疫情扩散至全产业链的影响，航空公司和飞机租赁公司的运力引进和订单确认均出现持续性的下行，若全球市场恢复则弹性巨大，我们认为周期的向上势能正在积蓄，需要持续关注需求拐点。春秋航空的机队运力适配于国内市场，运力的消化相对来讲比较充分，公司依靠更高的效率获取成本优势，未来随着市场供需改善，将会率先释放盈利弹性。我们预计公司21-23 年的归属净利润分别为1.4、21 与28 亿元，其中22-23 年业绩对应当前股价的PE 估值水平分别为25 与19倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1. 新冠疫情反复；

   　　2. 油价大幅上行。