深南电路(002916)：5G建设下半年加速推动业绩拐点向上 产能稳健扩张

事件：公司前三季度实现营收97.55 亿元，同比+8.6%，归母净利润10.27亿元，同比-6.51%，扣非后归母净利润9.29 亿元，同比-7.46%。Q3 单季度营收38.75 亿元，同比+26.32%、环比+22.76%，归母净利润4.66 亿元，同比+24.6%、环比+46.77%，扣非后归母净利润4.47 亿元，同比+32.14%、环比+61.37%。业绩环比、同比均显著增长，拐点向上。

    通信行业需求增长带动业绩向上，汽车PCB 厂Q4 有望投产。根据工信部统计数据，2021 年上半年新增5G 基站24.3 万站，而步入三季度后，单季度新增5G 基站达19.8 万站。同时，三大运营商上半年合计资本开支完成率为37.4%，我们判断，今年5G 建设节奏为前低后高，下半年5G 建设步入主建设期将带动通信行业需求增长，从而推动公司Q3 业绩同比、环比向上。同时，公司PCB 业务继续扩充版图，南通三期汽车板厂稳步推进，预计Q4 投产，助力公司打开汽车应用市场。

    IC 载板需求旺盛，产能布局充足。公司为当前规模最大的内资封装基板企业，2021 年上半年实现收入10.95 亿元，同比+45.79%。同时，公司加快产能布局，拟分别投资20 亿元、60 亿元用于无锡IC 载板制造、广州IC 载板生产基地建设，同时产品布局不断升级，向高难度进阶筑高技术壁垒。根据Prismark 预测，2020-2025 年IC 载板产值复合增速为9.7%，市场需求旺盛，而国内封装基板企业份额尚小，全球十大封装基板企业均为日本、韩国、中国台湾企业，掌握了80%以上的份额。我们认为IC 载板产能有望逐步向国内转移，国内企业成长空间广，公司充足的产能规划有望为长期增长奠定坚实基础。

    毛利率环比改善，费用管控良好。Q3 单季度毛利率24.55%，环比+0.09pct，同比-3.09pct；销售费用率1.57%，同比-0.2pct；管理费用率3.5%，同比-0.36pct；财务费用率0.44%，同比-1.12pct；研发费用率4.84%，同比-1.13pct。

    盈利预测与投资建议。我们预计2021-2023 年实现营收135.77 亿元、160.34亿元、186.86 亿元，归母净利润14.54 亿元、18.23 亿元、22.37 亿元，对应EPS 分别为2.97 元、3.73 元、4.57 元，根据可比公司估值，考虑到公司封装基板业务占比提升，以及封装基板的半导体属性，我们给予公司2021年35-45 倍PE，对应合理价值区间为103.99 元-133.70 元，维持“优于大市”的评级。

    风险提示。市场竞争加剧，5G 建设进度不及预期。