上海建工(600170)：收入维持高增长 盈利能力有望持续改善

　　收入、利润维持高增长，维持“买入”评级

   　　10 月29 日公司发布21 年三季报，21Q1-3 实现营业收入2085.59 亿元，同比+26.08%，实现归母净利润29.6 亿元，同比+31.95%，扣非归母净利润21.36 亿元，同比+3.87%，扣非增速低于业绩增速，主要系非经常性损益中政府补贴同比增加2.27 亿元、交易性金融资产等公允价值变动损益以及投资收益同比增加5.44 亿元所致。其中21Q3 单季度实现收入733.44 亿元，同比+19.7%，归母净利润15.86 亿元，同比+58.59%，扣非归母净利润7.67亿元，同比+4.54%。我们认为公司激励制度在可比公司中处于优秀水平，利润释放能力与意愿均有望继续维持较好水平，同时公司股息率领先可比公司，维持“买入”评级。

   　　新签订单增速持续维持高增长，房产开发订单、收入大幅提升分季度看，21Q1-3 公司单季度营收增速56.2%/13.0%/19.7%，单季度归母净利润增速13.5%/10.2%/58.6%；分业务类型看，21Q1-3 公司建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城市建设投资五项主营业务分别实现收入1800.3/25.8/118/44.5/8.3 亿元， 同比+27.4%/+5.88%/+19.65%/+36.34%/-0.6%，其中，建筑施工、建材工业和房产开发业务营业收入均实现了大幅增长。21Q1-3 公司新签订单3091.47 亿元，同比+24.33%，完成年度目标额的70.26%，其中，建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城市建设投资新签订单分别为2415.3/169.51/169.5/102.7/148.36 亿元， 同比+25.8%/+5.5%/-10.6%/+134.1%/+93.2%，新签订单增速持续维持高增长。

   　　费用控制能力增强，净利率小幅改善

   　　21Q1-3 公司销售毛利率8.22%，同比-0.61pct。其中，建筑施工/设计咨询/ 建材工业/ 房产开发/ 城市建设投资业务毛利率分别为7.0%/36.5%/10.2%/9.7%/89.2%，同比-0.2/+9.2/-1/-17.8/-6.6pct，房产开发业务毛利率大幅下滑拖累整体毛利率。21 Q1-3 公司期间费用率6.53%，同比-0.21pct，其中销售/管理（不含研发）/财务/研发费用率同比分别+0.02/-0.12/+0.15/-0.26pct，信用减值损失2.29 亿元，占收入的比重提升0.02pct 至0.11%，对利润造成一定侵蚀，21Q1-3 公司净利率1.48%，同比+0.03pct。21 Q1-3 公司CFO 净流出117.8 亿元，同比少流出82.7 亿元，公司收现比105.22%，同比+5.91pct，付现比110.19%，同比+3.78pct。

   　　享区位与机制优势，维持“买入”评级

   　　公司21 年预期目标为营收2464 亿元，同比+6.5%；新签合同4400 亿元，同比+14%。我们认为长三角一体化及上海自贸区扩容有望为公司提供良好的增长环境和盈利质量，而公司较好的激励机制有望提升公司释放利润的意愿和能力，我们略微上调21-23 年公司归母净利润至40.6/43.6/46.7 亿元（前值36.9/41.4/46.5 亿元），参考可比公司估值，上调公司21 年PE 为10 倍（前值8 倍），对应目标价4.6 元，维持“买入”评级。

   　　风险提示：订单回暖不及预期，项目施工进度不及预期，回款不及预期。