中国太保(601601)：3Q21：着眼未来

　　三季度盈利同比持平

   　　中国太保于10 月29 日公告三季度业绩，并于当天收盘后召开分析师会议。继上半年21.5%的同比增长，三季度盈利同比持平（-0.5%），但好于中国平安和中国人寿等主要同行，后两者三季度盈利下滑明显。由于贴现率变动，三季度太保上调了寿险准备金，但我们认为更优的投资业绩和稳定的财险业务对其利润构成了支撑。公司未披露新业务价值（NBV）相关数据，但承认情况不太理想。管理层详细阐述了寿险业务的改革方案。我们将2021/2022/2023 年EPS预测从人民币2.94/3.60/4.19 元调整至2.93/3.29/3.85 元，维持基于SOTP 估值法得出的目标价45 人民币和“买入”评级。

   　　明年将全面改革寿险业务模式

   　　三季度寿险销售面临强大阻力。首年保费（FYP）同比下降41%，而上半年同比增长了18.5%。我们认为代理人数量下滑可能是主因，尽管公司未披露三季度末代理人数量情况。上半年代理人数量下降了14%，我们认为这一趋势将持续到下半年。公司将于明年正式启动寿险改革，首要任务是提高代理团队的专业性。公司希望促进代理人人效提升并高质量地展业，鼓励团队领导培养团队成员。在我们看来，这是开展保险业务的正确路径，尽管执行起来并不容易。我们预计太保2021/2022 年的新业务价值分别下滑16.2%/0.7%。

   　　财险业务专注盈利性

   　　三季度财险保费同比下滑6.8%，而上半年增速为7.9%。三季度车险保费同比持续收缩（-10.2%，上半年同比增速为-6.9%）。然而，公司称10 月车险保费增速开始同比转正。我们认为车险改革的影响已消退，预计四季度车险保费将出现正增长。公司为维持盈利性而收紧了风险选择，导致非车险条线增长势头减弱，保费增速从上半年的21.4%降至三季度的-1.1%。公司上半年综合成本率为99.3%。我们预计2021/2022 年的综合成本率分别为99.3%/98.8%。

   　　估值具有吸引力

   　　我们使用SOTP 估值法对中国太保进行估值。我们的估值基于会计和内含价值指标。我们给予其“买入”评级，目标价为45 人民币，对应0.8 倍2022年预测PEV。公司当前股价对应0.49 倍2022 年预测PEV，我们认为其股价具有吸引力。

   　　风险提示：新业务价值增速、综合成本率和投资业绩明显恶化。