恩捷股份(002812)：携手宁德 强强联合 龙头地位凸显

　　投资要点

   　　事件：公司与宁德时代签订《合作协议》，约定于中国境内共同投资设立平台公司，从事干法及湿法隔膜业务，该平台公司恩捷持股51%，宁德时代持股49%，总投资额80 亿元，合资公司产能优先保障向宁德供应，且在本协议签署后的5 年时间内，宁德时代优先采购恩捷股份在全球供货的全资子公司的湿法隔膜产品。

   　　深度绑定宁德时代，强强联合，龙头地位稳固。平台公司的总投资额80亿元，注册资本15 亿元，公司先出资人民币7.65 亿元，在满足协议约定的先决条件后，宁德时代再增资7.35 亿元，最终公司持有51%股权，宁德时代持有49%股权。管理层方面，董事会中三名由恩捷股份提名，两名由宁德时代提名，董事长由恩捷股份指定，副董事长由宁德时代指定。合资公司共规划16 亿平湿法和20 亿平干法产能，我们预计宁德干法占比将逐渐提升，主要用于储能电池。此外，同等商务条件下，在本协议签署后的5 年时间内，恩捷股份在全球供货的全资子公司的湿法产品产品向宁德时代优先供应，同时宁德时代优先对该等公司出货进行采购。公司与宁德时代强强联合，5 年内宁德优先采购恩捷产品，干法湿法产品兼备，公司干法技术已率先储备，全球隔膜龙头地位稳固。

   　　公司加速产能布局，排产持续向上，2022 年维持高增速。2021 年Q4 排产持续向上，公司满产满销，且由于隔膜行业非高能耗产业，限电对公司产能影响较小。公司21 年全年出货有望达28 亿平+，同比翻番以上。

   　　分客户来看，2021 全年我们预计LG 贡献3 亿平左右需求，三星及松下我们预计贡献1-2 亿平需求，海外客户我们预计合计出货5 亿平，消费类产品出货量5 亿平，其余为国内动力类产品，宁德时代我们预计贡献主要增量。2022 年行业供不应求，行业产能利用率维持高位，公司产能扩张速度领先，我们预计2022 年年底母卷产能有望达65 亿平左右，全年出货我们预计达50 亿平左右，同比75%+。

   　　盈利预测与投资评级：考虑到下游景气度持续，公司龙头地位稳固，我们维持预计2021-2023 年归母净利25.1/43.9/60.8 亿元， 同增125%/75%/39%，对应PE 为97x/56x/40x，我们继续给予2022 年70xPE，对应目标价343.7 元，维持“买入”评级。

   　　风险提示：政策不及预期、销量不及预期、竞争加剧