再升科技(603601)：咬定青山 细水长流

　　充足且便宜的天然气能源使得公司具有天然壁垒。公司15-20 年收入复合增速为51.82%，21Q1-3 实现营业收入11.56 亿元，同比下滑12.31%，下滑主要是21Q1-3 公司口罩及熔喷材料收入同比减少90.81%。除口罩业务及熔喷材料外，21Q1-3 公司“干净空气”和“高效节能”产品收入同比增长10.86%。

   　　“干净空气”中的滤纸和“高效节能”中的芯材及隔板都是以微纤维玻璃棉作为主要原材料，而微纤维玻璃棉中能源占成本比例较高，能源主要是天然气。公司微纤维玻璃棉产能主要在四川宣汉，充足且便宜的天然气能源使得公司材料成本低，具有天然壁垒。

   　　卡位上游材料，延展干净空气和高效节能两条线。在“干净空气”领域公司产品包括高性能玻纤滤料、低阻熔喷滤料、高效PTFE 膜、微静电过滤材料等多种过滤材料及设备，实现全产业链覆盖。在“高效节能”领域公司产品包括微纤维玻璃棉、真空绝热板芯材（VIP 芯材）等产品，掌握重要环节。

   　　干净空气：电子稳定，畜牧向上，更多下游蓄势待发。玻璃纤维滤纸是一种消耗品，业务本身具有积累增长的属性。下游电子行业我们认为半导体景气度持续，面板稳定，业务稳健增长。在畜牧领域集约化养殖和“禁抗令”推动公司“干净空气”业务增长，公司旗下悠远环境持续为牧原集团等客户提供猪舍新风系统产品及解决方案，在2021 年上半年荣获牧原5A 级供应商称号。根据海通宏观预测本轮猪周期猪价可能在22 年二季度企稳，我们认为届时公司有望受益于畜牧业资本开支加大。同时，公司已经在新能源汽车和民用市场的干净空气领域进行卡位，静待风起。

   　　高效节能：绿色家电和冷链业务稳步推进，绿色建筑方兴未艾。《蒙特利尔协定书》减少HCFCs 使用，真空绝热材料受益。我们认为，未来真空绝热板在冰箱中的渗透主要受《中国家用电冰箱产业技术路线图（2019 版）》的执行落地情况影响。同时，我国冷链运输率低于发达国家，冷产品腐损率高于发达国家，亚太地区可能成为未来全球冷链市场规模拉动力。公司VIP 芯材性能优异，有望受益冷链行业增长。此外，实现“双碳”任务，建筑行业节能减排势在必行，政策在推动装配式建筑发展，以装配式建筑和被动房为代表的绿色建筑，对墙体的密封性和隔音隔热性能要求更高，公司VIP 芯材制成的VIP 板性能可满足绿色建筑对墙体高效保温节能的需要，长期成长性好。

   　　盈利与估值。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.37、0.51、0.70 元/股，可比上市公司2021 年预测PE 的平均数为47.8 倍，给予公司2021 年35-40 倍预测PE，对应2021 年合理价值区间12.95-14.80 元/股，“优于大市”

   　　评级。

   　　风险提示。猪周期下行时间长于预期，出口退税政策变化风险。