海信家电(000921)：国企混改释放企业活力 打造新增长曲线未来可期

　　报告导读

   　　我们认为海信家电经历国企混改后企业活力被全面释放。公司传统冰洗空产品差异化、高端化破局存量市场竞争。公司并购整合海信日立、三电控股打造商用中央空调、新能源车压缩机的第二、第三增长曲线。我们给予公司22 年目标价17.51 元，予以“买入”评级。

   　　投资要点

   　　深耕白色家电三十年，家电战列舰乘风起航

   　　海信家电前身于1984 年成立，早期通过冰洗空业务成长为国内家电龙头企业。

   　　近年来公司通过数次收购和业务重构，目前已形成冰箱、洗衣机、家用空调、中央空调、汽车空调压缩机为主导的产品矩阵。2020 年公司营业收入483.93亿元，同比提升29.21%，白电业务依然是公司主要营收来源，2019 年并入的中央空调业务成为拉动公司发展的新动能，外销提升拉动企业规模扩张。

   　　高端化、差异化破局存量竞争，白电出海打造国际企业1）在消费升级的趋势下，市场对高端白电的需求逐渐增加，公司冰箱产品2020年中高端零售额占有率同比提升2.9 pct。2）差异化方面，新风空调符合消费者健康化的消费需求，21 年1-10 月新风空调全渠道零售额同比增长102%，21年1-10 月海信新风空调线下零售额市场份额分别为24.11%，位列行业第二。3）公司在海外不断深入布局，通过并购整合、自主品牌、体育营销策略推进出海，2020 年公司白电外销占比达42.62%。

   　　中央空调市场规模前景可期，领跑行业第二增长曲线明晰1）2020 年中央空调市场规模882.1 亿元，由于精装房渗透率提升和绿色环保消费理念，中央空调的市场规模预计快速增长。2）目前我国中央空调市场由多联机主导，2020 年底多联机占中央空调市场容量的58.6%，未来多联机市场地位稳固。3）海信系列是中央空调领域的绝对龙头，“日立+海信+约克”三品牌并行，三个品牌合计市占率14.82%，位居行业第一。未来海信将发力工装渠道，通过性价比优势抢占精装修市场。

   　　发力新能车汽配业务，打造全新第三增长曲线公司并购三电，切入新能源车压缩机业务。1）预计下游新能源车市场扩大带动新能车空调系统销量提升，同时新能源车热泵系统单车价值更高、技术正在不断完善。我们预计2025 年中国新能源汽车空调系统市场价值为196 亿元，较2020 年增长303.29%。2）三电助力海信快速进军新能源车用空调行业，尽享新能源汽车在中国快速渗透的红利，同时公司在管理、资金、客户上与三电产生协同，有望形成公司第三增长曲线。

   　　混改落地优化公司治理结构，战略投资者赋能品牌出海1）国企混改有助于公司简化流程、激发员工积极性、打破原有薪资体系吸引优秀人才。2）新战略投资者帮助公司整合外贸资源，打开公司外销的航运运输渠道，方便公司出口业务开展。

   　　盈利预测及估值

   　　考虑到公司传统冰洗、家用空调业务持续推进产品高端化、差异化，有望量价双升，业绩增长确定性强；中央空调方面，考虑到公司旗下的海信日立是中央空调行业的绝对龙头，市场地位稳固。我们预计公司2021-2023 年收入为672.24/771.06/847.12 亿元，对应增速38.91%/14.70%/9.87%；归母净利润为13.76/18.36/22.13 亿元，对应增速为-12.83%/33.39%/20.55%，对应当前股价PE分别为11.80/8.85/7.34 倍。我们给予公司22 年13x PE，对应目标股价17.51 元，予以“买入”评级。

   　　风险提示

   　　原材料价格波动；地产销售、竣工不及预期；市场竞争加剧。