万华化学(600309)公司深度研究：五大新项目环评 下游汽车产量好转

投资要点：

    化工行业下一波的竞争优势在于工程师红利，万华是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐迈向全球化工巨头之列。

    短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。一个优秀的公司，如果能够在不同的赛道上获得成功，就证明自身具有持续进化的能力，将能够持续的成长。万华化学在MDI 赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。

    重点项目进展

    2021 年11 月22 日，万华化学（四川）有限公司年产8 万吨NMP 项目环境影响评价第一次环评公示，公司拟在四川省眉山高新技术产业园区新建年产8 万吨NMP 项目。

    2021 年11 月5 日，万华化学（福建）有限公司年产108 万吨苯胺项目（分三期前后共建设3 套36 万吨/年硝酸装置、3 套48 万吨/年硝基苯装置和3 套36 万吨/年苯胺装置。同时包含160 万吨MDI 扩建项目，36 万吨TDI 扩建项目）环境影响报告书受理公示。

    2021 年11 月25 日，万华化学有限公司年产5 万吨三羟甲基丙烷项目环境影响报告书报批前公示。

    2021 年11 月25 日，万华化学有限公司年产6 万吨新戊二醇项目环境影响报告书报批前公示。

    2021 年11 月29 日，万华化学（福建）大型煤气化有效气综合利用-年产48 万吨甲醛项目环境影响评价文件受理公示。

    据不完全统计，按照2021 年平均价格计算，如果万华化学现有规划项目全部如期投产，预计2022 年将新增营收292 亿元，2023 年将新增营收611 亿元，全部项目均投产后将新增营收1445 亿元，再造一个万华化学。

    MDI 价格价差

    2021 年11 月聚合MDI 均价19295 元/吨，同比-8.69%，环比-14.86%；纯MDI 均价23055 元/吨，同比-20.99%，环比-0.24%。12 月2 日聚合MDI 价格18300 元/吨，纯MDI 价格21750 元/吨。2021 年11 月聚合MDI 与煤炭、纯苯平均价差13116 元/吨，同比-25.77%，环比-10.16%；纯MDI 平均价差16876 元/吨，同比-34.38%，环比+12.15%。12 月2日聚合MDI 与煤炭、纯苯价差12617 元/吨，纯MDI 价差16067 元/吨。

    万华化学价差指数处于历史40%分位数

    截至2021 年12 月2 日，2021 年Q4 万华化学价差指数为102.64，较2021 年Q3 降低2.56；处于历史40.21%分位数，较2021 年Q3 下降3.05 个百分点。其中，2021 年Q4 万华化学聚氨酯板块价差指数为116.93，较2021 年Q3 增长4.47；处于历史32.83%分位数，较2021年Q3 增长3.10 个百分点。2021 年Q4 万华化学石化板块价差指数为94.31，较2021 年Q3 下降14.06；处于历史50.79%分位数，较2021年Q3 下降25.08 个百分点。2021 年Q4 万华化学新材料板块价差指数为65.80，较2021 年Q3 增长3.85；处于历史37.80%分位数，较2021年Q3 增长6.47 个百分点。

    公司下游冰箱冰柜10 月产量环比基本持平，汽车产量环比增长，房地产新开工虽然下降，但是最近李克强总理、银保监会已有相关政策和思路出台。

    2021 年1-10 月，国内家用电冰箱产量7426 万台，同比+0.4%；出口量6007 万台，同比+7.3%。2021 年1-9 月，国内冰柜产量2947 万台，同比+15.1%；出口量1889 万台，同比+12.9%。其中，2021 年10 月，国内家用电冰箱产量763.7 万台，同比-13.5%，环比-0.01%；出口量592万台，同比-8.5%，环比-1.2%。2021 年9 月，国内冰柜产量310.6 万台，同比-17.9%，环比+0.5%；出口量185.6 万台，同比-24.9%，环比-5.8%。

    2021 年1-10 月，国内汽车产量2057 万辆，同比+5.6%；其中2021 年10 月，国内汽车产量233 万辆，同比-8.8%，环比+12.2%。

    2021 年1-10 月，房屋新开工面积16.67 亿平方米，同比-7.7%；其中2021年10 月，房屋新开工面积1.38 亿平方米，同比-33.1%，环比-20.9%。

    2021 年1-10 月，房屋累计施工面积94.29 亿平方米，同比+7.1%。

    银保监会：现阶段要重点满足首套房、改善性住房按揭需求，合理发放房地产开发贷款。财联社12 月3 日电，银保监会新闻发言人表示，据了解，广东省等地方政府和部门正在依法依规指导督促恒大集团及其所属企业稳妥有序化解风险，积极推动项目复工复产建成交楼，银行、保险等金融机构也正在积极参与相关工作。中国银保监会将认真贯彻国家有关政策，在落实房地产金融审慎管理的前提下，指导银行保险机构做好对房地产和建筑业的金融服务。现阶段，要根据各地不同情况，重点满足首套房、改善性住房按揭需求，合理发放房地产开发贷款、并购贷款，加大保障性租赁住房支持力度，促进房地产行业和市场平稳健康发展。

    李克强总理：中国将围绕市场主体需求制定政策，适时降准。财联社12月3 日电，国务院总理李克强3 日下午在中南海紫光阁视频会见国际货币基金组织总裁格奥尔基耶娃。李克强简要介绍了中国经济形势，指出中国将继续统筹疫情防控和经济社会发展，实施稳定的宏观政策，加强针对性和有效性。继续实施稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，围绕市场主体需求制定政策，运用多种货币工具，适时降准，加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度，促进综合融资成本稳中有降，确保经济平稳健康运行。

    盈利预测和投资评级

    预计公司2021-2023 年归母净利润分别为257.13、266.34、285.28 亿元，对应PE 分别11.6、11.2、10.5，维持“买入”评级。

    风险提示：

    经济下行；项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；环保及安全生产；同行业竞争加剧；产品价格大幅下滑；原材料价格大幅上涨。