伟明环保(603568)：雄韬“伟”略 识“明”智审-新能源的新征程

　　民营固废龙头，纵横整合布局长期增长伟明环保作为垃圾焚烧行业龙头企业，受益于焚烧工艺占比提升，2016-2020 年收入规模快速增长，4 年营收复合增速为45.7%，归母净利润复合增速为39.9%。截至2021年Q3 末，公司在手项目约4.25 万吨/日（其中正式商运项目1.77 万吨，试运营0.58万吨），考虑未来每年新增3000 吨/日左右规模，未来三年预计公司产能将突破5 万吨/日，相比目前仍有翻倍空间。精细化经营及前端设备产业链布局，盈利能力行业领先。

   　　公司的优势在于吨收入处于行业第一梯队，设备自供及土建设计朴素使得吨投资相对较低，叠加精细化经营，成本优势明显，毛利率等指标高出同业公司5-10pct。行业经过“十三五”的大规模项目招标后，目前处于集中投运期，中短期业绩高增得以维持，此外公司近期重整盛运环保项目、增资获得陕西国源控股权，行业整合及固废产业链布局提供长期增长动力。

   　　与青山达成战略合作，强强联合新能源的新征程2021 年公司与青山控股集团达成战略合作，希望通过优势互补在全球范围的环保能源领域将开展全方位深度合作。青山集团是全球最大的不锈钢及原生镍生产商，近年基于资源优势积极加码新能源产业布局，目前“镍钴矿产资源开采-湿法冶炼-前驱体-正极材料-电池应用”的全产业链布局已初具雏形，旗下电池子公司瑞浦能源发展势头迅猛，彰显集团新能源竞争力。伟明集团以“镍”作为新能源布局的第一城，11 月宣布与Indigo合作共建4 万吨利用低品位矿及尾矿技术生产的高冰镍产能。作为三元锂电池中成本占比与锂相当的重要金属，动力电池需求将呈现快速增长。目前以红土镍矿为资源向硫酸镍原料布局主要包括湿法HPAL 生产MHP、火法RKEF 生产镍铁转产高冰镍两种路线。

   　　伟明集团拟与Indigo 共同开发利用低品位矿及尾矿利用技术生产高冰镍的技术路线，或将探索富氧侧吹在红土镍矿火法生产上的应用，通过降低电耗、提高原料兼容性、并对钴进行一定回收，降低高冰镍生产的完全成本。同时集团过往在环保设备上的研发制造经验有望进行迁移，复制设备与工艺协同降本的成本经验，提升集团新能源布局竞争力。项目有望享受成本曲线左端的优势，实现丰厚的利润受益，在14000 美元/吨的LME镍价假设下，4 万吨高冰镍项目投产净利润水平有望达到10 亿人民币左右。

   　　长短期基本面扎实，远期存新能源业务布局预期短期来看，随着公司生活垃圾焚烧业务产能逐渐释放，运营业务收入稳定增长；中长期来看，公司将从生活垃圾焚烧业务进军“固废+”业务，持续拓展包括湿垃圾、环卫、污泥、资源回收等方向，实现业绩长期稳定增长，同时运营收入占比提升将带动综合毛利率逐步向上修复。假设集团高冰镍项目通过技术进步降低成本，单吨利润或可达3900美元/镍吨，项目完全达产后净利润水平有望达到10 亿人民币左右。仅考虑公司环保业务未来增长，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为15.6 亿元、20.2 亿元和25.4 亿元，目前市值对应2021-2023 年PE 分别为29.0x、22.3x 和17.7x，给予“买入评级”。

   　　风险提示

   　　1. 在手项目投运节奏低预期；

   　　2. 项目国补退坡风险。