山煤国际(600546)业绩预增公告点评：盈利弹性充分显现 业绩大超预期

事件：2022 年1 月20 日，公司公布2021 年年度业绩预增公告，公司预计2021 年年度实现归属于上市公司股东的净利润为45.00 亿元至50.00 亿元，与上年同期（追溯调整后）相比，将增加36.73 亿元至41.73 亿元，同比（追溯调整后）增长444.14%至504.59%。

    公司业绩大超市场预期。据公告，公司2021 年实现归属于上市公司股东的利润45~50 亿元，远超过Wind 一致预期的27.67 亿元。根据公告测算，公司2021 年四季度实现归属于母公司股东的净利润27.46~32.46 亿元，环比增长202.42%~257.49%。公司业绩大幅上涨的主要原因在于：1）煤炭行业景气度不断向好，煤炭市场价格持续上涨。Wind 数据显示，大同Q6000 动力煤2021 年均价为876 元/吨，同比增长98%，2021 年四季度均价为1171 元/吨，环比三季度上涨21%。2）公司全面推行精益化管理，科学管控成本，适度释放先进产能保障能源供给，资产质量得到较大幅度优化。

    销售模式使得业绩弹性充分释放。虽然公司2021 年四季度部分产量承担保供任务，但公司价格弹性仍充分释放。据公司在上证e 互动平台交流显示，“公司销售部门在统筹考虑不同产品的煤质特性、指数变化、同行调价、客户需求等变量的情况下，制定有自产煤产品价格机制，在每月下旬根据最新的调研数据进行计算价格基数，根据不同类型客户确定最终价格”。公司定价机制灵活，对市场的跟踪紧密，故充分享受到煤价上涨红利。

    严控贸易风险，毛利率有望提升。据公告，2021 年前三季度公司实现商品煤销量5242.28 万吨，同比下降36.27%；生产商品煤2937.85 万吨，同比下降1.39%，因此预计公司煤炭销量的下滑主要来自贸易煤量的下滑，由于贸易煤毛利率较低，公司贸易量的下降一方面有助于贸易风险的下降，另一方面更有助于提升公司煤炭业务毛利率。

    投资建议：预计2021-2023 年公司归母净利为48.02 亿元、60.52 亿元、64.43 亿元，折合EPS 分别为2.42/3.05/3.25 元/股，对应2022 年1 月20 日收盘价的PE 分别为4 倍、3 倍、3 倍，行业中估值较低。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：煤炭价格大幅下降，新能源项目建设进展不及预期。