立讯精密(002475)：携手奇瑞ODM造车 剑指汽车TIER 1全球领导厂商

事件：1）2 月11 日，立讯精密公告与奇瑞控股及关联方签署《战略合作框架协议》，拟投资5 亿与奇瑞新能源共同组建合资公司，专业从事新能源汽车的整车研发及制造。同时大股东立讯有限以100.54 亿元人民币购买青岛五道口持有的奇瑞控股19.88%股权、奇瑞股份7.87%股权和奇瑞新能源6.24%股权；2）立讯精密拟通过境外全资子公司采用自有资金港币11.04 亿元收购港交所上市公司汇聚科技74.67%股权；针对这两个事件，招商电子团队在2 月13 日下午特约公司董事长王总、首席运营官李总、董秘黄总以及汽车事业处总经理李总召开与投资者电话说明会，交流要点附在正文附录，我们综合点评如下：

    软硬件解耦驱动智能汽车产业链重构，新型Tier1 大势所趋。我们认为，汽车在向智能终端演进的过程中正迎来黄金十年，而复盘智能手机的渗透周期可以一窥发展规律。传统Tier1 的“黑箱式”子系统使得车企在应对汽车智能化快速迭代中反应缓慢，尤其近两年缺芯等供应链问题进一步凸显矛盾；而伴随汽车软硬件开始解耦，硬件模块化、标准化成为趋势，车企能够更集中精力于产品设计、软件算法和生态品牌渠道，加上科技巨头和新势力纷纷入局，使得能够给车企提供看单点菜的垂直一体化制造能力的新型Tier1（Tier 0.5/1.5）迎来发展机遇。

    立讯汽车业务沉淀十余年，具备新型Tier1 成功基因。目前立讯上市公司汽车子公司包括立讯精密工业（昆山、保定、盐城、湖北、宣城、芜湖等）、福建源光电装、德国SUK 等，主要专注于整车的“神经系统”，包括连接器/连接线、低/高压整车线束、特种线束等，主要客户包括国内传统车企、造车新势力及部分大型Tier1 厂商；而大股东在体外亦有人机界面解决方案Tier1 公司BCS（苏州立胜汽车科技），近年增加了智能驾舱、智能驾驶、电源模块、车联网等业务，客户遍及海内外包括大众、通用、特斯拉、BBA及日本三大品牌客户，并与上市公司Tier2 业务形成协同；目前体内外汽车业务营收规模合计近百亿，且未来几年订单高成长能见度较高。除了以上汽车业务布局，作为消费电子精密制造平台龙头，立讯体系具备大量增量智能汽车零部件能力、优秀管理能力、成熟ODM 垂直一体化制造经验和国际一线科技巨头客户关系，以上均是立讯跨界新型汽车Tier1 的成功基因。

    为什么选择奇瑞战略合作整车ODM？汽车智能化趋势亦带来整车ODM 的机遇，立讯的新型Tier1 业务亦需要合作伙伴快速落地。奇瑞经营层与立讯在对汽车产业发展趋势上有相同理念与共识，加上奇瑞在整车领域拥有完整的技术和产品研发体系，尤其在整车制造环节拥有独立自主平台，能够为奇瑞汽车及其他品牌商提供从整车开发到量产的综合服务，除了技术和经验优势外，奇瑞已具备成熟的产能，是国内为数不多适合开展ODM 造车业务模式的伙伴，公司与奇瑞合作的成本相对较低，却具备较高和较快的潜在效益。

    强强联手，打造全球整车ODM 和新型Tier1 领导厂商。本次合作也将开创全球整车ODM 业务的先河，并能快速发展上市公司Tier1 业务，实现动态入局、快速提升公司作为Tier 1 厂商的核心零部件综合能力。合资公司将专注ODM 平台开发和整车的组装，由奇瑞主导，立讯在消费电子、通信、汽车领域拥有丰富的ODM 经验，对ODM 商业模式有着非常熟悉的掌握度，同时，在核心客户资源方面也能为合资公司提供赋能。据会议交流，合资ODM造车目前主要定位国外传统品牌车企及国内新Smart EV 品牌业务，且已有明确的落地项目，大约在12-18 个月陆续投产。而针对未来的国际科技巨头造车的机遇，我们认为随着ODM 平台和Tier1 能力的逐步打磨优化，把握其中机遇可期，进而从内到外，逐步实现成为全球领导厂商的长线目标。

    收购汇聚科技，进一步延伸企业级业务布局和打造香港上市平台。汇聚科技成立于1992 年，总部位于香港，主营各种铜缆和光缆电线组件及网络电线产品，主要应用于电讯/数据中心/工业设备/医疗设备/网络电线等领域。公司FY2021 营收和扣非利润分别为30.1 亿和2.2 亿港元，公司11 亿港币收购74.67%股份的静态估值约为6.7 倍PE；而此次收购，一方面能够相互赋能，从产品、客户、市场等方面，进一步完善了公司在通信、医疗、汽车、工业等领域的互联产品战略布局，另一方面，考虑到公司未来新发展业务，营运资金需求也随着营收规模高速成长而增加，拥有汇聚这一新的香港上市平台，对双方而言都有利于未来发展。

    公司短期迎来业绩拐点，奇瑞合作和收购汇聚进一步打开中长线空间。如我们此前观点，公司最差时点已过，21 年10 月之后，公司各项业务走上正轨，包括递延2 个月量产的7 代Watch 组装及零部件已顺利上量，纬新13Pro手机组装望在Q4 盈利，立铠Top Module 份额进一步提升，Airpods 业务Q4 拉货好于预期，我们认为Q4 业绩望环比向上且同比增速回升。而22 年Q1 以来部分递延手表手机订单让Q1 相对淡季不淡；随着公司全年手机、手表组装份额和盈利能力提升以及零部件进一步垂直一体化，加上Sip/Miniled等业务的放量，非A 消费电子的恢复，通讯、汽车业务的加速增长，均让22年全年业绩快速增长有高能见度，且未来3-5 年复合高增长动能清晰。公司此次和奇瑞合作以及收购汇聚进一步打开了公司长线在智能汽车和企业级的空间，加上公司在MR 领域的前瞻布局，公司“两个五年”（2021-2030）长线战略目标更加清晰。

    投资建议。考虑收购汇聚科技未来潜在的收入利润并表以及近期经营动态，我们略微上修21/22/23 年收入预测至1301/1780/2380 亿，调整盈利预测至72.5/105/150 亿，对应EPS 为1.03/1.48/2.12 元，对应当前股价PE 为40/28/19 倍。基于当前迎来业务拐点和与奇瑞战略合作带来更加清晰的长线成长逻辑，公司正迎来低位布局机会，我们维持“强烈推荐-A”评级和60元目标价，坚定看好公司的长线空间。

    风险提示：全球政治经济环境波动，新品新业务布局不及预期，竞争加剧。