太阳纸业(002078)：15亿元收购开启南宁布局 525万吨新项目进一步打开成长天花板

核心观点

    事件：①公司公告南宁子公司拟以15 亿元收购广西宏瑞泰持有的广西六景成全投资有限公司100%股权；②公司与南宁市人民政府签订战略合作框架协议，拟建设年产525 万吨林浆纸一体化及配套产业园项目，总投资约200 亿元。

    15 亿元收购开启南宁布局，525 万吨新项目进一步打开成长天花板。本次15 亿元收购对象为广西宏瑞泰（由南宁劲达兴纸业破产重整而成立），收购资产主要包括厂房设备（年产能浆15 万吨、纸20 万吨）、2000 亩工业用地、能耗指标等，企业原有负债等已剥离、均不接手。在此基础上，公司与南宁市政府签订合作协议，政府批准将厂区扩建至3000 亩并建造港口，公司拟投资200 亿元新建525 万吨林浆纸一体化项目。

    新项目将在原有厂房基础上改造扩建，建设周期有望加快。考虑到新项目将在原有厂房基础上改造扩建，建设周期有望加快，此前计划于广西北海投建的三期项目（100 万吨箱板纸及配套项目）或将转移至南宁六景基地，有望于2023 年投产、贡献增量；其余项目具体内容暂未明确。

    南宁新基地具备地理卡位、原料多元化、政策优惠等综合优势，未来有望与山东、广西和老挝三大基地形成协同。选址南宁，优势主要在于：①基地邻江，便于未来建造港口、降低运输成本；②靠近市区，原料多元化来源丰富；③政府重视程度高，政策较为优惠。南宁基地有望进一步打开公司成长天花板，与山东、广西和老挝三大基地形成协同，未来可期。

    盈利预测与投资建议

    小幅上调2021 年销售费用率假设，同时考虑南宁新基地投建计划，上调2023 年牛皮箱板纸销量假设，按保守情形进行预测，预计公司2021-2023 年归母净利润达29.41/30.85/32.29 亿元（此前预测为29.89/30.80/30.90 亿元），对应每股净资产分别为7.20/8.20/9.25 元，ROE 分别达16.6%/14.9%/ 13.8%。结合历史ROE 对应的PB 估值区间，给予2022 年目标估值1.9 倍PB，对应目标价15.58 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    经济增速放缓、终端需求下滑超预期；公司浆纸新项目推进不达预期风险