塔牌集团(002233)：全年业绩具备韧性 区域需求有望获得支撑

　　Q4业绩亮眼，全年表现具备韧性。2021 年实现营收77.13 亿元，同增9.46%，归母净利润18.36 亿元，同增3.04%，扣非后归母净利润16.03 亿元，同减1.66%，EPS 为1.57 元/股，拟10 派6.2 元（含税），业绩稳增主要受益于水泥销量小幅增长，以及证券投资和理财收益，其中公司Q4受水泥价格上行以及投资收益和公允价值净收益影响，营收24.72 亿元，同增4.24%，归母净利润5.24 亿元，同增29.56%。

   　　万吨线助销量增长，盈利能力高位稳定。2021 年公司销售水泥1979 万吨，同比增加3.0%，主要得益于文福万吨线项目二线产能的完全释放。公司全年水泥吨收入同比上升27.3 元至366.7 元，其中Q4 单季度吨收入约475 元/吨（全口径），同比上涨136 元/吨，主要受益于能耗双控、限电、煤价上涨背景下水泥价格的显著上行；受煤炭价格上涨等影响，全年吨成本上升25.6 元至227.6 元，吨毛利提升1.7 元至139.1 元，保持历史较高位的水平。

   　　费用控制方面，公司2021 年期间费用率小幅提高0.69pct 至8.20%，其中管理费用率提高0.88pct 至7.52%，主要由摊销的股份支付费用，长期待摊费用的摊销增加，以及能耗双控导致的停工损失增加所致。报告期内，公司现金状况保持充裕，经营活动现金流净额达22.0 亿元，同比下降9.17%，主要由于高煤价及期末水泥库存增加导致存货占用资金增加。截至去年末，公司资产负债率实现15.03%，同比下降2.06pct，资债结构保持优化。

   　　产业链布局优化，绿色环保转型加快。在产业链方面，公司继续优化搅拌站布局，实现混凝土销售77 万方，同比增加20.7%。在绿色环保方面，公司加快升级转型，收购了惠塔环保60%股权，环保处置（固废）业务实现新突破，全年收入261.7 万元，毛利率达68.6%；建设绿色矿山、数字矿山、绿色工厂、智能工厂和一级安标企业；响应双碳政策号召，加快推进建设光伏发电和水泥窑协同处置固废等项目，加强能耗管控和技术改造。

   　　风险提示：供给增加超预期；项目落地不及预期；疫情反复。

   　　投资建议：区域需求具备支撑，维持“买入”评级。

   　　公司是粤东区域规模最大的水泥企业，地理位置、资源布局、成本规模等多方面优势突出。今年广东省重点项目年度计划投资约9000 亿，比去年计划增长12.5%，其中基础设施占55.5%，水泥需求具备较好支撑，公司有望受益明显，预计2022-24 年EPS 分别为1.60/1.69/1.77 元/股，对应PE 为6.4/6.1/5.8x，维持“买入”评级。