五粮液(000858)：浓香龙头笃行致远 十四五开局砥砺前行

　　平安观点：

   　　浓香龙头品牌力强，二次创业重获新生。五粮液是中国浓香型白酒的著名品牌，历史文化悠久。公司曾多次获得白酒相关殊荣，深受消费者的认可与喜爱。1988 年国家开放名酒价格制定权，五粮液在涨价潮中成功超越山西汾酒，成为市场产能之最，而后因OEM 模式稀释品牌力、错误采取逆势提价战略导致批价倒挂。2017 年，五粮液通过二次创业，调整管理团队和产品渠道，聚焦公司核心品牌，首次实现五粮液集团全年收入突破300亿元大关，开启发展新篇章。2022 年2 月，集团任命曾从钦为五粮液董事长兼任集团董事长、党委书记，作为十余年来五粮液首位集团、股份“合一”的领导，将继续带领公司实现高质量发展。

   　　量减价增趋势明确，受益高端消费溢出。自2012 年“三公”消费调整以来，我国白酒进入由大众消费与商务消费主导阶段，消费者购买力持续提升。当前行业量减价增趋势不改，消费呈结构性升级，规模以上酒企持续减少，行业集中化加速，价增贡献了主要增长。飞天茅台一批价的不断攀升，成功打开高端白酒和次高端白酒的天花板，截止3 月17 日，散瓶飞天茅台/五粮液批价比值高达2.79。我们认为，五粮液将持续受益于茅台供给限制下的高端消费溢出，提价后实现顺价销售将是大概率事件，公司营收利润有望持续增长。

   　　核心单品引领增长，系列产品矩阵完善。五粮液总体战略方针以“三性一度”为原则，保证五粮液和系列酒产品的纯正性、保持产品包装的一致性、增强产品的等级性，同时提高产品的辨识度。在品牌战略方面，五粮液主品牌围绕“1+3”战略，系列酒产品坚持”4+4”战略，二者全价位打造公司产品体系，满足不同层次消费者的需求。其中，第八代五粮液作为公司的核心大单品，经历多轮升级迭代，构建了公司高质量市场份额的核心支柱。经典五粮液作为公司布局2,000 元价位带的战略大单品，将成为公司新的增长点，带动产品结构性升级，贡献公司营收规模及盈利能力增长。

   　　渠道扁平精细管理，数字化营销赋能。五粮液发展至今，其渠道战略自早期的大商制转为逐步淡化大商，并引入“小商+专卖店”模式。为实现总部纵向扁平化、区域横向专业化，五粮液将原有的7 个营销中心调整为21 个营销战区、60 个营销基地，将职能部门和资源下沉到营销战区，加强市场精耕细作和快速响应的能力。同时，公司聚焦核心领袖培育，开发个性化定制酒，深耕团购新渠道，借助数字化营销管理，实时掌握终端动销。

   　　品牌蜕变优化结构，扩产保障酿酒实力。早期五粮液在OEM 贴牌模式下有大量开发品牌，销售量不大但品类繁多，混淆消费者认知，透支公司品牌力。为保证五粮液高端品牌的价值回归，规范产品管理工作及产品质量，近年来公司出台了一系列政策，聚焦“1+3”和“4+4”产品体系，清退高仿产品，整改中仿产品。同时，公司积极开展产能扩张，启动12 万吨生态酿酒项目（一期），预计未来五粮液总体产能将突破40 万吨，其中高档酒产能也将突破4 万吨。根据五粮液“十四五”期间的规划，五粮液将继续增加原酒储存，预计“十四五”期间将突破100 万吨的储存量。

   　　投资建议：展望2022 年，消费升级趋势下我们看好千元价格带的持续扩容，五粮液作为品牌力、产品力、渠道力全方位领先的名酒企业，有望充分享受价位带扩容红利，承接次高端的消费升级和茅台溢出的超高端需求，量价增长确定性高，我们预计公司2021-2023 年归母净利润为232.78/275.75/321.99 亿元，同比+16.7%/+18.5%/+16.8%，对应EPS 为6.0/7.1/8.3 元。

   　　首次覆盖，给予“推荐”评级。

   　　风险提示：1）政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。2）疫情反复风险。疫情反复将对宴席、聚会等消费场景造成冲击，从而对白酒销售产生不利影响。3）行业竞争加剧。白酒行业目前存在竞争加剧的问题，谨防竞争恶化带来的价格战、窜货等不利影响。4）食品安全风险。食品安全问题是红线，一旦出现食品安全问题将对行业产生较大负面影响。