金山办公(688111)：收入增速超四成 合同负债高增彰显成长潜力

　　2022 年3 月23 日公司发布2021 年年报，2021 年实现营业收入32.8 亿元，同比增长45.07%；归母净利润10.41 亿元，同比增长18.57%；扣非归母净利润8.4 亿元，同比增长37.32%。

   　　个人用户端，产品力不断提升带动月活稳健增长，付费用户数同比提升三成。

   　　截至 2021 年 12 月 31 日，公司主要产品月度活跃设备数为 5.44 亿，较上年同期增长14.05%，较2021Q3 增长4%；累计年度付费个人用户数达到 2,537万人，同比增长近30%；云端上传文件数量约 1300 亿份，同比增长45%，较2021Q3 增长9%，月活等数据的增长说明公司产品力在持续提升。2021 年国内个人办公服务订阅业务收入14.65 亿元，较上年同期增长44%。

   　　机构用户端，信创业务高增，机构订阅业务稳步拓展。1）政府信创端，公司不仅较好满足了客户的国产替代需求，而且凭借文档中台的协作响应能力，已经为云南等地数字政府项目提供赋能服务，实现了不同业务间的联动。2）行业信创端，公司在多个大型银行项目上落地了信创云文档项目，形成与信创平台OA 产品的对接。2021 年国内机构授权业务收入9.62 亿元，同比增长 107 %。

   　　国内政企市场方面，公司在政务、电信、能源、金融等领域获得多个大客户，同时大力拓展教育、零售等行业，机构订阅业务不断发展。2021 年国内机构订阅及服务业务收入 4.46 亿元，较上年同期增长 23%。

   　　股权激励草案业绩目标明确，合同负债高增彰显成长潜力。1）公司发布2022年股权激励草案，涉及的激励对象共计127 人，包括核心管理人员和技术骨干；拟向激励对象授予100 万股限制性股票，占公司总股本的0.22%。公司提出考核目标，以2021 年业绩为基数，2022 年营收增长率不低于15%，2022-2023年两年营业收入累计值增长率不低于147%，2022-2024 年三年营业收入累计值增长率不低于301%。按照此标准计算，公司2021-2024 年复合收入增速约为15%。

   　　2）与此同时，2021 年年末公司合同负债达到14.21 亿元，同比增长71%，较2021Q3 增长约20%。合同负债是反映SaaS 公司成长能力的重要指标，合同负债高增说明公司业务仍快速发展，未来成长潜力可期。

   　　投资建议：公司是办公软件领域国产SaaS 龙头，未来全面赋能大型组织办公数字化转型，有望进一步提升公司成长能力。预计公司22-24 年归母净利润14.53/19.38/25.51 亿元，对应PE 分别为60X、45X、34X。当前A 股SaaS 领域龙头用友网络、广联达、石基信息，在Wind 一致预期下22 年平均PE 为79倍。考虑到公司潜在市场空间及优良的商业模式，故维持“推荐”评级。

   　　风险提示：用户数量增速不及预期；公司B 端业务拓展节奏不及预期；用户习惯、付费习惯等培养可能受到竞争对手影响。