伯特利(603596)：智能电控高增长 打造线控底盘平台型TIER1

事件

    公司发布2021 年年报，2021 年公司实现营收34.9 亿元，同比+14.8%；归母净利润5.1 亿元，同比+9.3%；其中21Q4 实现营收11.6 亿元，同比+14.5%；归母净利润1.4 亿元，同比-15.8%。

    投资要点

    2021 年智能电控业务高增长，EPB 产销规模新高、线控顺利量产2021 年公司营收34.9 亿元，同比+14.8%，主营业务收入34.2 亿元，同比+18.1%，三大主营业务中智能电控业务收入12.7 亿元，同比增长65.4%，盘式制动器收入约12.4 亿元，同比增长约1%，轻量化业务收入约8.6 亿元，同比增长约1.1%。

    智能电控业务高增长主要得益于①客户从自主到合资、项目从单一车型到平台化，EPB 产销规模创新高达到约129 万套（YOY 约60%）；②线控制动顺利量产贡献全新增量，2021 年线控销量约1.8 万套，收入约3300 万元左右。

    受业务结构及原材料涨价等影响，毛利率短期承压2021 年公司毛利率24.2%，同比-2.24pct，其中主营业务毛利率23%，同比-1.47pct，三大主营业务中智能电控业务毛利率24.43%，同比+0.98pct，得益于规模效应，盘式制动器业务毛利率同比下降约1pct，轻量化业务毛利率同比下降约4pct，轻量化业务毛利率下降较多的原因为：①出口占大头，汇率影响；②铝价、能源价格高涨。

    智能电控产能加码，2022 年高增长有望延续线控制动：2022 年公司将再新增2 条线控制动产线，预计到2022 年底公司将具备108 万套线控制动产能（2021 年为36 万套）ESC：2022 年公司将新增30 万套/年ESC620 产线，预计到2022 下半年公司将具备48 万套ESC 产能（2021 年为18 万套）

    EPB：2022 年公司将新增50 万套/年EPB 卡钳组装生产线，2021 年产能160 万套，2022 年产能预计将达到210 万套（2021 年为 160 万套）智能电控产能加码以应对客户需求，2021 年公司新增EPB 项目83 项、线控项目11 项、ADAS 项目9 项、电动尾门项目2 项。

    收购转向资产，进击的线控底盘平台型tier 1公司发布公告，将联合关联方芜湖奇瑞科技全资子公司瑞智联能共同收购万达公司65%股权，其中伯特利收购万达公司45%股权（出资2 亿元），瑞智联能收购万达公司20%股权（出资8900 万元）。伯特利提名的董事超过收购后万达公司董事会人数的一半，收购后万达公司将纳入伯特利合并报表。万达公司是汽车转向系统tier 1，主要产品转向器和转向管柱，2021 年前11 月收入约7.5亿元，净利润约1714 万元。收购万达是公司线控底盘战略的重要一步，丰富公司在线控底盘领域的产品，后续有望进一步整合悬挂，中长期公司有望成为线控底盘平台型公司，将在电动智能时代获得明显增量。

    盈利预测及估值

    自主线控制动龙头，线控制动受益智能化+国产化双击，获客进度持续超预期。

    转向资产收购完成后公司线控底盘战略加速推进，后续有望进一步整合悬挂，中长期有望成为线控底盘平台型公司，将在电动智能时代获得明显增量。预计2022-2024 年公司归母净利润依次为6.2、8.5、10.7 亿元，YOY 依次为23.7%、36.2%、26.2%，对应PE 依次为35、26、20 倍，给予“买入”评级。

    风险提示

    芯片供应不及预期、芯片和原材料价格上涨、疫情边际扰动需求、客户拓展不及预期