极米科技(688696)：内外销齐发力 龙头优势强化

公司2021 年实现营业收入40.4 亿元，同比+42.8%；归母净利润4.8 亿元，同比+79.9%；Q4 单季度实现营业收入13.9 亿元，同比+45.0%；归母净利润1.8 亿元，同比+88.5%，业绩增长超预期。产品结构升级带动盈利能力增强，2021 年归母净利率13.1%，同比+2.5 pcts；海外产品、渠道布局逐步完善，自主品牌持续放量，全年同比+145.2%。预计公司2021-2023 年EPS 至13.0/17.7/23.1 元，参考现在市场环境和估值体系，调整公司目标价至531元，分别对应2022-2023 年41x/30xPE，维持“买入”评级。

    Q4 业绩超预期，龙头优势持续强化。极米科技2021 年实现营业收入40.4 亿元，同比+42.8%；归母净利润4.8 亿元，同比+79.9%；扣非归母净利润4.3 亿元，同比+73.4%。单季度来看，Q4 实现营业收入13.9 亿元，同比+45.0%；归母净利润1.8 亿元，同比+88.5%；扣非归母净利润1.7 亿元，同比+88.8%。公司业绩超预期，产品结构升级，龙头优势持续强化。

    产品结构升级，内销份额提升。2021 年公司继续领跑中国智能微投市场，推出中高端爆款产品H3S、RS Pro2，优化产品结构，全年智能微投业务收入同比+52%，其中产品均价提升明显，同比+13.6%。IDC 数据显示，2021 年公司投影出货份额达到21.2%，位居行业第一，同比+3.1pcts。分渠道来看，公司深耕京东、天猫等线上平台，2021 年线上（含海外线上）收入同比+51.4%；线下方面，公司积极调整渠道结构，放弃效率较低的经销商分销和KA 渠道，集中力量发展自营及经销商加盟店，2021 年线下收入同比+24.0%（含海外线下），预计随着渠道调整结束，公司线下渠道管控能力有望显著改善，高质量增长可期。

    盈利能力增强，加码研发、销售投放。受益于高端产品放量以及光机自研比例提升，公司2021 年实现毛利率35.9%，同比+4.3pcts；其中Q4 实现毛利率33.4%，同比+0.4pct，环比-4.4pcts，主要系会计准则调整所致，从毛销差的角度来看，Q4 同比+2.2pcts。费用率方面，公司持续加码营销以及研发投入，2021 年销售、研发费用率分别为15.4%/6.5%，同比分别+1.5/1.6pcts；管理费用率相对平稳，同比增加0.2pct 至2.6%。利润率方面，公司盈利能力进一步增强，2021 年实现归母净利率13.1%，同比+2.5pcts。

    海外产品、渠道布局逐步完善，有望打开第二增长曲线。2021 年下半年以来公司海外自有品牌产品线快速补齐，对标国内产品分别推出智能微投新品Elfin、HORIZON、HORIZON Pro，以及激光电视新品AURA，推动海外市场销售持续高增长，全年海外自主品牌收入4.3 亿元，同比+145.2%。此外，公司积极推进海外渠道拓展，线上线下渠道全面铺开：日本市场线下与 BicCamera、茑屋家电等连锁店合作，线上入驻日本乐天等知名B2C 平台；欧洲市场和第一电器零售商 MediaMarkt 建立业务关系。综合来看，随着产品线的补齐叠加渠道的持续拓展，海外市场有望维持高速增长，贡献公司第二增长曲线。

    风险因素：核心零部件供给紧张；海外拓展不及预期；新品推进不及预期。

    投资建议：公司作为行业龙头，产品、渠道、供应链优势显著，海外布局具备潜力。智能微投尚处快速渗透阶段，伴随产品结构升级，公司将率先享受红利，根据2021 年年报，调整公司2022-2024 年EPS 预测至13.0/17.7/23.1 元（原2022-2023 年预期为12.9/18.0 元）。考虑到公司成长性远超行业，海外持续高增长可期，未来三年利润端有望保持30%以上复合增长，给予公司2023 年30xPE，对应目标价531 元，维持“买入”评级。