万业企业(600641)：2021/1Q22低于预期 看好凯世通赛道卡位优势

　　业绩回顾

   　　2021 年及1Q22 业绩低于我们预期

   　　万业企业公布2021 年及1Q22 业绩：2021 年营收8.8 亿元，同比减少5.54%，其中凯世通营收1.25 亿元，嘉芯半导体营收517 万元，另外CompartSystems 营收9.20 亿元（此部分不并入营收）；归母净利润3.77 亿元，同比增长19.42%，其中凯世通净利润-0.29 亿元，嘉芯半导体净利润-473 万元，Compart Systems 净利润1.01 亿元。1Q22 营收9,743 万元，同比减少76.53%；归母净利润2,724 万元，同比减少86.21%。公司2021 年及1Q22业绩均低于我们预期，主要原因有：1）房地产业务受销售周期影响营收发生下滑；2）凯世通实际确认计入营收的离子注入机台数低于预期。

   　　发展趋势

   　　根据公司管理层公开交流，2021 年凯世通离子注入机确认计入营收台数为3台，造成凯世通营收低于此前市场预期值2 亿元。凯世通目前尚在高投入期，低于预期的营收在减去研发费用、折旧摊销等项目后净利润为负数。根据公司管理层公开交流，剩下几台未确认营收的机器目前已经拿到客户或经销商验收订单，我们预计这部分设备有望在2Q22 计入营收。嘉芯半导体2021年实现了落地即生产，但由于营收体量较小尚未达到盈亏平衡。

   　　2021 年万业企业管理费用1.40 亿元，管理费用率同比增长5.74ppt 至15.94%，主要系股权激励费用增长所致（此次激励范围涵盖母公司及凯世通、Compart Systems 等子公司/联营公司核心人员）。

   　　凯世通目前低能大束流离子注机（标准机型及金属/超低温等衍生机型）均已经具备产业化能力，高能离子注入机也已经完成开发，是国内领先的离子注入设备公司。公司2 月初发布公告获得了一家国内主流晶圆厂6.8 亿元订单，我们认为公司目前在手订单充足。我们看好凯世通在国内离子注入机市场的赛道卡位优势。

   　　盈利预测与估值

   　　考虑到疫情对公司带来的潜在影响，出于稳健性考虑我们下调公司2022/2023 年营业收入4%/4%至15.83/21.40 亿元（对应同比增长80%/35%），下调2022/2023 年净利润7%/6%至4.80/5.67 亿元（对应同比增长27%/18%）。当前公司股价对应2022/2023 年31.2x/26.4x P/E，我们维持公司跑赢行业评级不变，由于下调公司盈利预测及市场估值中枢下移我们下调公司目标价25%至19.43 元，（采用SOTP 法对各部分业务估值后加总），仍有24%上行空间。

   　　风险

   　　国内晶圆厂商资本开支不及预期的风险，半导体设备国产化进展不及预期的风险，中美贸易摩擦增加的风险，疫情封控对公司生产运输造成干扰的风险。