东方雨虹(002271)：非房赋能深刻 中长期成长动能强劲

公司近况

    近期我们与公司进行了交流。

    评论

    供给出清+需求聚焦，行业集中度有望加速提升。一方面，去年下半年以来，受需求下行、地产信用风险暴露、原材料价格上升等多重挤压，行业盈利普遍下滑，而缺乏原材料择机囤储或自供能力、业务绑定高杠杆客户、风险控制能力较差的中小企业普遍面临更大的盈利下滑和流动性压力，我们预期部分小企业亏损出清将为市场腾出更大空间。另一方面，我们认为广阔的非房市场将成为防水需求的主干，因而行业整体需求将朝着高品质、强定制属性的技术标发展，且相对零散的项目需求将更为考验龙头的渠道铺设能力和项目的服务能力，对产品体系完善、渠道铺设广泛、施工服务经验丰富的龙头更加友好。我们认为在尾部供给出清和需求痛点聚焦的背景下，行业格局有望明显改善，市场集中度有望加速提升。

    小B端激励+赋能深刻，造就渠道护城河。公司深耕小B市场多年，形成了“自上而下”与“自下而上”相结合的组合拳，在非房市场快速扩张。自上而下：公司通过一体化公司的组织架构改革，进行了属地化的市场开拓和资源、权责分配，一方面将业务资源划分到省市级区域，通过深耕区域非房市场进行渠道下沉，提升非房市占率；另一方面公司以产能投资、少数股权分享等方式协同地方订单，加速获取地方项目。自下而上：公司拥有完善的施工培训体系和丰富的施工经验，并将这些优势充分赋能合伙人，在前期市场开拓、施工培训、项目指导、供应链金融支持等环节多维度施力，增强合伙人队伍的忠诚度和黏性，持续巩固渠道端优势。我们估计2021 年公司一体化公司收入贡献已达45%，非房业务有望成为驱动B端增长的核心动力。

    成本控制能力强+提价逐步落地，2Q盈利有望保持强韧。5 月以来沥青价格持续上行，2Q22YTD建筑沥青均价环比1Q22 上涨~13%，但我们估计沥青成本仅占公司成本不到25%，而其他化工类原材料价格整体平稳甚至略有下降，因此我们认为成本端压力仍较为可控。同时，公司亦有海外沥青渠道补充以及部分自产原料（如无纺布、功能薄膜、VAE乳液等），拥有领先全行业的成本控制能力。此外，公司3 月发布的调价函有望逐步落地至新签订单，我们看好成本控制+提价落地的背景下，公司2Q盈利保持强韧。

    盈利预测与估值

    我们维持2022/23e EPS 2.13/2.70 元不变，当前股价对应2022/23e21.7/17.1x P/E。我们维持跑赢行业评级，维持目标价62.5 元，对应2022/23e 29.3/23.1x P/E，隐含35.3%的上行空间。

    风险

    非房业务拓展不及预期，原材料价格上涨超预期。