华扬联众(603825)：新IP有望提供利润弹性 期待元宇宙及新零售业务发力

投资要点

    需求升级推动营销市场发展，客户、媒体、数据资源打造竞争壁垒。当前，宏观经济趋向稳定，但我国广告支出占GDP 比重相较日本、美国仍处于较低水平，未来国内互联网广告整体增长速度依然有望在较长的时间内快于GDP 的增长，需求升级将成为主要增长动力。中大型品牌主投放金额大，且需求多样化，是大型营销公司的抢夺重点。公司覆盖从内容开发、精准营销到效果监测全流程，能够为客户提供一站式服务，易受大客户青睐，从而沉淀丰富的客户及媒体资源；这些资源需长期积累，且需要公司具备一定实力，先发优势明显，为公司业绩构筑护城河。

    独家资源及IP 积累有望提供利润弹性。公司目前具有丰富体育及IP 文博资源。基于这些资源及IP，公司于客户端议价能力将有望提升。体育资源方面：受益于政策持续利好及体育营销线上化加速，未来体育营销有望持续增长。公司冬奥会营销工作的成功开展作为公司体育营销业务的起点，将为后续公司积累体育资源奠定基础。文博IP 方面：博物馆商业化及数字化发展趋势明显。伴随政策支持及居民文化产品消费需求增加，文博产业迅速发展。但公立文化博物馆缺乏资金，需要与商业化公司进行合作从而探索IP 的商业化道路，这为华扬联众取得相关文创资源提供助力。目前，公司已与多家头部文博达成合作新零售：新需求打开业绩增长点，毛利率有望提升。疫情加速汽车及免税等传统线下业务的线上化转变，公司紧抓新需求，拓展新零售业务。

    我们认为，在政策利好免税产业背景下，高毛利免税业务的发展及产品端需求整合将带动新零售业务毛利率提升。

    文博IP 赋能元宇宙业务，虚拟人具增长潜力。公司与头部文博具有合作关系，数字藏品业务与文博类IP 属性天然契合，为IP 提供新型变现方式，我们认为两者的结合仍将持续进行，数字藏品有望成为文博类IP营销的主要方式之一。头部博物馆的IP 资源也将为业务利润带来增长空间。虚拟人个性化且风险低，市场规模高速增长，其深入到公司各业务环节，赋能主营业务，打开营收增长点将是未来虚拟人主要看点。

    盈利预测与投资评级：公司为国内营销领先企业，竞争优势稳固，元宇宙+新零售业务打开想象空间，我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为3.0/4.0/4.8 亿元，同比增长32%/31%/20%。我们看好公司元宇宙及新零售业务发展潜力，给予公司2022 年25 倍PE，对应市值为76 亿元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    风险提示： 市场竞争风险，核心客户流失风险，新业务不及预期风险