杭氧股份(002430)：国产替代、产品升级 迈向工业气体龙头

　　盈利预测

   　　2021年公司归母净利润11.9亿元，预计2022-2024年公司归母净利润分别为15.7/18.7/23.1亿元，同比增速分别为32%/19%/24%，三年复合增速25%，对应PE分别为19/16/13倍。采用分部估值，6-12月目标市值为491亿元，现价60%以上空间，给予“买入”评级。

   　　核心逻辑

   　　持续国产替代：工业气体龙头，基于空分设备打造全产业链优势。管道气业务加速，存量运营市场份额10%，新签气体运营市场份额近50%。预计2025年底运营气体规模超300万方，2022-2025年气体业务收入复合增速23%，2025年气体业务收入占比超过75%。

   　　产品结构升级：零售气体、电子特气高附加值业务打造公司第二成长曲线。电子大宗气国产替代空间广阔，青岛芯恩项目二期有望于2022年下半年投入运营，此外斯达半导电子气项目落地标志项目加速。特气市场，公司以稀有气体切入，有望快速抢占市场份额。

   　　公司治理改善：股权激励授予完成，管理层与股东的诉求理顺，杭州优质国企焕发活力。

   　　与市场观点的差异

   　　市场认为：1）钢铁化工行业需求周期性；2）零售气价波动大；3）对电子气业务成长性怀疑

    我们认为：1）下游需求结构优化，锂电、半导体、精细化工等新领域占比提升，对标海外气体市场空间仍非常广阔；2）零售气价波动不是投资的主要逻辑，当前气价处在历史偏低水平，公司通过长协价降低波动性；3）有望将空分设备、现场制气业务的优势延伸向电子气领域，公司在现场制气（高纯氮）等方面项目经验丰富、资金优势明显，未来有望成为国产替代的领军者。

   　　催化剂

   　　新签气体项目公布；空分设备订单公布；电子特气项目取得进展

    风险提示

   　　行业竞争风险及市场风险；产品价格波动风险