芯海科技(688595)：智联万物 “芯”辰大海

　　投资要点：

   　　深耕信号链芯片19 年，打造技术、产品力卓越的稀缺性全信号链专精特新“小巨人”。芯海科技是国内上市企业中唯一一家模拟信号链和 MCU 双平台驱动的集成电路设计企业，也是国家级专精特新“小巨人”企业。核心技术：（1）高精度ADC 芯片：是模拟信号链的核心部分，公司低速高精度ADC 产品可广泛应用于人体成分分析仪器、温湿度测量、电表计量、医疗检测器械、压力触控等应用领域，公司高速高精度ADC 产品可应用于工业领域；（2）高可靠性MCU：8 位产品广泛应用小家电、电子玩具和一些中低端汽车电子产品等；32 位MCU 面向高端应用，占MCU 产品比重快速提升；（3）SoC/AFE：主要包括压力触控SoC 芯片集成了高精度AFE（模拟前端）和可编程定制算法模块。

   　　横跨信号链、MCU 两大赛道，国产替代是核心逻辑。（1）模拟信号链：是使得真实世界与数字世界相连的重要媒介，22 年全球近140 亿美元市场。信号链中核心ADC/DAC 占比近40%，预测22 年全球/中国市场规模分别为55.7/20.1 亿美元，高性能ADC 严重依赖进口，且《瓦森纳协定》下高端ADC 遭遇卡脖子，亟待国产替代。（2）MCU：21 年供给趋紧造成单价大幅提升，MCU 全球市场规模达196 亿美元，受益于下游物联网、智能汽车等快速发展，预测26 年市场规模将达272 亿美元，其中32 位MCU 市场规模将达200 亿美元，将占MCU 市场74%。从市场格局来看，欧美日龙头企业占据主要市场，21年CR5 达82%。从国内来看，21-26 年市场规模将从365 亿元增至513 亿元，2021 年受益于集成电路行业高景气度，MCU 产品供不应求，高性能32 位MCU 国产替代加速。

   　　信号链、MCU 技术卓越，多点开花业绩弹性大。（1）32 位高端MCU 持续放量，期待车规级突破：21 年，32 位MCU 占比达40%（同比提高29.3pct），22Q1 的比例已提升至约50%，未来占比将持续提升。新推出的EC 芯片客户反响出色，开始小批量供货，PD快充芯片技术领先，新能源车火热带来蓝海市场，此外车规级信号链MCU 正在客户测试和量产导入阶段，车规级通用MCU 正在进行AEC-Q100 测试认证。（2）模拟信号链：在锂电管理领域，公司BMS 产品切入手机行业标杆客户并快速上量，多节电池产品正开发，技术外延成长空间大。压力触控IC 业界领先，进入小米新旗舰打造新标杆。（3）健康测量AIOT 芯片：智能仪表+鸿蒙生态业务发展带来的物联网智能接入设备量的快速增长，驱动业务高速增长，单品八电极人体成分分析仪方案领先行业，已从家用设备拓展至医疗设备领域，BLE 芯片CST92F25 性能优势明显，智能家居市场反馈出色。

   　　盈利预测与估值：芯海科技是国内上市企业中唯一一家模拟信号链和 MCU 双平台驱动的集成电路设计企业，具有很高行业壁垒，信号链、MCU、健康测量AIOT 三大产品线驱动，未来具有广阔成长空间。我们预测22-24 年公司归母净利润分别为1.29、2.37、3.57 亿元，考虑到公司22 年有较大股份支付支出从而稀释利润，我们采用PE 估值法对公司23年进行估值更为合适。参考可比公司估值，我们给予公司23 年41xPE 估值，对应目标市值97.0 亿元，对应目标股价69.36 元，对应当日收盘价上涨空间为30.8%，对应21-23年目标股价复合增长率为14.4%，首次覆盖给予“增持”评级。

   　　风险提示：市场竞争风险，研发进展不及预期风险。