华能国际(600011)：煤价高位盈利承压 补贴加速收回

　　本报告导读：

   　　Q2环比增亏主要与煤价高位有关，结构性降煤价火电盈利有望修复；可再生能源补贴加速收回优化现金流。

   　　投资要点：

   　　维持“增持”评级：考虑到历史业绩及煤价等因素，下调22 年EPS 至0.37 元（前值0.54 元），维持23-24 年EPS 0.67/0.80 元，给予公司23年12 倍PE，下调目标价至8.04 元，维持“增持”评级。

   　　2Q22 业绩增亏。公司1H22 营收1169 亿元，同比+22.7%；归母净利润-30.1 亿元，符合业绩预告区间（-27.0~-32.4 亿元）。公司2Q22 归母净利润-20.5 亿元，同比/环比增亏32.1/11.0 亿。

   　　煤价高位侵蚀盈利，关注煤炭中长期合同履约情况。我们测算公司2Q22 上网电价0.510 元/千瓦时，同比/环比+22.2%/+1.6%。公司2Q22境内售电量888 亿千瓦时，同比-13.7%。公司1H22 境内单位燃料成本0.377 元/千瓦时，同比+50.5%，我们认为主要由于：1）进口煤价格倒挂；2）电煤中长期合同相关政策执行力度不及预期。我们判断公司2Q22 综合煤价环比上行，2Q22 公司毛利率-0.2%，环比-3.9 ppts。

   　　我们预计下半年随着进口煤应急保障中长期合同补签推进、国内煤炭中长期合同履约率进一步提升，公司煤电盈利有望修复。

   　　新能源维持高增长，可再生能源补贴加速收回优化现金流。公司2Q22新能源发电量91.5 亿千瓦时，同比+52.3%；截至1H22 末公司新能源装机17.0 GW，同比+50.0%；公司1H22 新增新能源装机3.1 GW，装机进度总体符合预期。截至1H22 末公司应收账款343 亿元，2Q22减少92.4 亿元，可再生能源补贴加速收回有利于优化现金流。

   　　风险提示：新能源装机不及预期、煤价超预期、电价低于预期等。