国博电子(688375)：立足化合物半导体技术体系 T/R组件平台国家队正扬帆起航

国内批量供应有源相控阵T/R 组件及系列化射频集成电路相关产品的领先企业。公司产品主要包括有源相控阵T/R 组件、砷化镓基站射频集成电路等，覆盖军用与民用领域。公司20/21/22Q1 营收分别为22.12/25.09/6.05 亿元，同比-0.59%/+13.40%/68.21%，归母净利润分别为3.08/3.68/1.00 亿元，同比-16.01%/19.46%/67.63%。军用T/R 组件贡献主要营收，分领域来看，21 年军品营收占比71.42%，分产品来看，T/R 组件营收占比67.41%。T/R 组件在雷达中价值占比高，据招股书说明书统计，一部有源相控阵雷达天线系统成本占雷达总成本的70%-80%，而T/R 组件又占据了有源相控阵雷达天线成本的绝大部分。国博电子是国内面向各军工集团销量最大的有源相控阵T/R 组件研发生产平台，市场占有率国内领先。

    背靠中电科55 所，深耕化合物半导体技术积累铸就高壁垒，中电科财务存款余额高增。公司多年来深耕化合物半导体领域，构建了覆盖X 波段、Ku 波段、Ka 波段的设计平台、微波高密度互连工艺平台以及全自动通用测试平台等已经形成了系列化的砷化镓化合物半导体产品。作为T/R 组件平台化公司，雷达系统探测精度和空间要求不同，在一些空间受限的平台，比如弹载、机载平台公司产品具有不可替代性。19 年公司收购国微电子股权并购中国电科55 所微系统事业部有源相控阵T/R 组件业务，19 年收购的T/R 组件业务利润总额占原有业务利润总额的383.19%，21 年末，公司在中电财务存款余额同比+75.02%， 主要是因为21 年9 月收到客户大额预付款。

    弹机星需求旺盛，军民融合迎来重大发展机遇。公司在军用领域积累的化合物半导体材料等众多技术可应用于通信领域，在民用领域的多年生产服务经验又能反哺军品市场。在精确制导应用方面，未来日常训练和实弹演习等弹药常规消耗将进一步加大；机载雷达需求方面，综合考虑战斗机和预警机需求，根据招股说明书预计未来我国军用机载雷达的市场空间至少为440 亿元；在军用卫星通信领域，Strategy Analytics 预计全球卫星通信系统市场规模到26 年将达137 亿美元。同时，公司砷化镓基站射频集成电路技术处于国内领先、国际先进水平，在B01 的供应链平台上与国际领先企业同台竞争。

    募投加强主营产能和生产效率，在建工程持续高增，产能释放可期。19/20/21在建工程分别为0.11/3.22/6.83 亿元，同比+218.71%/2938.68%/112.34%。

    公司21 年在建工程提升，主要是因为射频集成电路产业园项目21 年新增投入3.61 亿元。22 年IPO 实际募集资金数28.36 亿元，其中14.75 亿元拟投向射频芯片和组件产业化项目，围绕现有主营业务进行的技术升级、工艺改造和生产扩建，有利于加强公司的研发能力、提高产品的质量以及提升生产效率。

    盈利预测及投资评级。我们预计公司2022-2024 年EPS 为1.52/2.03/ 2.86 元/股，采用PE 估值法给予公司2022 年70-80 倍PE，我们认为对应合理价值区间为106.40-121.60 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。宏观经济及产业政策变动；市场竞争加剧。