中国太保(601601)：疫情及改革导致短期阵痛 队伍质量提升

　　核心观点：

   　　公司披露2022 年中报：归母净利润为133 亿元，同比-23.1%，归母营运利润201 亿元，同比+9.9%；EV 5091 亿元，环比+2.2%。

   　　产品及渠道结构调整导致NBVM 大幅降低，内含价值增速略低于预期。NBV 为56 亿元，同比-45.3%，明显低于同业增速，Q1/Q2 单季度幅度为-48.6%、-39.3%，改革持续深入及疫情导致的阵痛期。NBVM为10.7%，同比下降14.7pct，不仅是重疾险销售低迷及去年的高基数，另外公司发力银保渠道，占新单比重提升至39%，超越个险渠道的34%。上半年新单保费同比+25.7%，主因银保新单同比增长11 倍所致，而个险新单同比-35.1%，降幅高于同业的原因在于公司持续深化队伍转型导致的人力下滑幅度更大。集团EV 环比增长2.2%，较去年同期-1.1pct，主因NBV 拉动幅度进一步放缓及投资负偏差。

   　　深化队伍转型，队伍质量指标提升。公司深化“三化五最”的职业营销转型，月均代理人31.2 万，同比-51.3%，下滑幅度高于同业，但举绩率提升13.9pct 至64%，且人均产能7906 元/月，同比+33.6%，其中核心人力产能及首年佣金均有两位数以上的增幅。职业营销队伍转型造成公司短期业绩的阵痛期，公司改革定力及方向符合当前行业销售模式的变化，静待改革成效的释放。

   　　财险COR 为97.2%，同比-2.1pct，其中车险COR 同比-2.4pct 至96.6%，预计和车均保费提升及疫情导致的出行下降有关，而非车险COR 同比-1.5pct 至98.4%，其中健康险和农业险盈利能力改善。

   　　盈利预测与投资建议：预计22-24 EPS 为2.9/3.8/4.9 元/股，采用EV法给予22 年A 股合理估值为0.6XPEV（H 股0.5X），对应合理价值为33.19 元/股（H 股为29.62 港币/股），维持A/H 股“买入”评级。

   　　风险提示：新单不达预期，利率下行，改革不达预期（HKD/CNY=0.87）