银泰黄金(000975)：业绩受短期因素扰动 持续看好公司成长性

公司公布2022 半年报：2022H1，公司实现营收39.94 亿元，同比增长14.53%；归母净利润5.66 亿元，同比下降15.03%；扣非归母净利5.72 亿元，同比下降9.54%。2022Q2，公司实现营收17.60 亿元，同比下降10.96%、环比下降21.24%；归母净利润2.92 亿元，同比下降20.00%、环比增长6.74%；扣非归母净利3.13 亿元，同比下降9.93%、环比增长20.38%。

    公司上半年矿产金量价齐升，矿产银有所下滑。营收与毛利：有色金属矿采选业营收17.85 亿元，同比下降4.45%，毛利9.87 亿元，同比下降12.79%。

    矿产金：1）价：上交所黄金上半年加权平均价格为389.58 元/克，较上一年同期上涨3.44%。2）量：上半年青海大柴旦和黑河银泰产金量超预期，助公司矿产金产量同比提升，主要原因系青海矿上半年入选品位提高，黑河东安矿选厂去年改扩建完成，从而提升选厂产能。矿产银：矿产银产量有较大下滑，主要是玉龙矿业受疫情、冬奥会等因素影响，一季度未正常生产，产量受较大影响，但是从7 月份开始，3000 吨选厂已正常生产，下半年产量会恢复正常。

    黄金营收稳定上升，毛利率维持高水平。公司业绩主要来自于矿产金业务，合质金业务上半年实现营收14.90 亿元，较去年同期增长5.55%，实现毛利8.5亿元，毛利占比为86.34%，毛利率为57.17%。矿产银实现营收1.87 亿元，较去年同期减少44.51%，毛利率为45.03%。公司国内矿山品位较高，克金成本处于行业较低水平，持续保持高盈利能力。

    公司在产矿山增储扩产，芒市金矿带来新增长点。1）东安金矿：去年选厂改造完成，产能从750 吨/日提升至1250 吨/日，提高了处理量，预计今年能达到大约45 万吨处理量。2）青海大柴旦：目前金龙沟地区已经开始供矿，随着高品位矿石供应的增加，青海地区降本增产潜力较大。3）玉龙矿业：7 月起，公司原1400 吨/日选厂改扩建至3000 吨/日产能已顺利运转，叠加原有2000 吨产能，公司下半年5000 吨/日选矿产能正常运行，未来预计每年可处理150 万吨矿石，大幅增加矿产银产量。4）21 年收购的芒市金矿已取得采矿许可证，正在申请变更为120 万吨/年的证载，预计年底之前办好手续，复产后有望增加3-5吨矿产金，为公司带来成长性，芒市金矿外围潜力较大，且公司未来可能整合外围资源增储扩产，远期产能或将达到8 吨以上。

    投资建议：海外地缘政治、美国经济衰退预期等多重因素助推金价继续上涨，公司资源储备丰富，扩产项目稳定提升产能，华盛金矿逐步复产，我们调整公司2022/2023/2024 年净利润分别为14.90/22.70/28.56 亿元，按照8 月30 日收盘价计算，对应PE 分别为22/14/11X，维持“推荐”评级。

    风险提示：项目进度不及预期，金属价格下跌，海外地缘政治风险等。