老百姓(603883)：全国化布局领先的连锁药店企业 稳扎稳打强化区域优势

　　全国化布局领先的连锁药店企业，股权激励彰显业绩增长信心

   　　公司是一家总部位于湖南，以药品零售为主营业务，同时经营药品批发与制造业务的全国化连锁药店企业。通过直营、星火、加盟、联盟“四驾马车”齐头并进的发展战略，聚焦重点省份的布局，目前已经覆盖湖南、江苏等 20 个省级市场，在多个省份市占率领先。2022 年6 月公司门店数量突破10000 家，成为中国首家门店数量破万的民营上市连锁药店，率先进入万店时代。公司在2022 年8 月1 日发布股权激励计划草案，拟授予激励对象限制性股票不超过310.54 万股，授予对象包括公司高管、中层管理人员及核心骨干共321 人，覆盖范围比较广泛，能够有效调动员工积极性。该股权激励考核要求以以 2021 年归母净利润为基数，2022-2024 年增长不低于15%/40%/65%，彰显了公司对未来发展的信心。

   　　行业趋势持续向好，处方外流空间广阔

   　　连锁率和行业集中度提升仍然是行业主旋律。药店连锁率由2011年的35%提升至2021 年Q3 的57%，TOP10 连锁药店市占率由2015 年的16%提升至2021 年的21%，但与发达国家比仍具有较大提升空间。院外渠道处方药销售占比仍然较低，对比日本经历10 年左右时间处方外流率提升30%，中国经历的时间预计更短。

   　　一方面有望参考日本医药分离改革及连锁药店发展经验，另一方面国内促进处方外流政策不断推动，根据预测，2025 年零售药店承接处方外流后的市场规模有望达到6367 亿元，市场空间阔。

   　　内生+外延增长动能充足，稳扎稳打不断强化区域优势公司通过直营、星火、加盟、联盟四轮驱动门店扩张，推动横向和纵向发展的立体化深耕模式。2022 年上半年公司门店数量达10009 家，其中直营门店数量达7254 家，华中、华东区域门店数量分别达到2748、1961 家， 2017-2021 年直营门店数量复合增长率20.68%、33.36%，在优势区域门店数量保持较快增长，为区域扩张打下坚实基础。星火并购方面，公司2022 年上半年以16.37亿元收购湖南怀仁大健康产业发展有限公司 71.96%的股权，在4月份完成并表，并于7 月份收购怀仁药房3.88%少数股权，公司目前合计持有其80%股权。收购完成后老百姓在湖南地区的门店数超过 3000 家，进一步提升公司的规模效应和竞争优势。公司对怀仁药房整合达到既定目标，从管理、商品、品牌多方面进行赋能提升精细化运营能力，体现公司强大的并购整合能力。加盟门店达2755 家，公司加盟业务运营经验丰富，帮助公司门店网络下沉至县域乡镇市场。公司不断优化门店布局，新开门店对于商圈、人流等把握更加精准，坪效、租效等经营效率指标稳步提升。此外，公司不断推动数字化建设，通过对门店、商品、人事等基础数据的分析，构建以数据驱动的药品供应链体系，加强商　　品采购、物流运输等方面的协同效应，降低采购、运输成本，提升公司精细化管理能力，实现降本增效。

   　　盈利预测

   　　考虑到疫情对药品销售影响，下调2022-2023 年盈利预测，2022-2023 年营业收入从213.2/259.0 亿元下调至189.33/231.93 亿元，归母净利润由9.5/11.8 亿元下调至7.85/9.72 亿元。新增2024 年盈利预测，预计2024 年营业收入为269.75 亿元，归母净利润为11.40 亿元。我们预计公司在2022/2023/2024 分别实现营业收入189.33/231.93/269.75 亿元，同比增长20.63%/22.50%/16.30%，归母净利润7.85/9.72/11.40 亿元，同比增长17.34%/23.78%/17.27%,对应2022 年09 月27 日收盘价31.43 元/股，EPS 分别为1.35/1.67/1.96 元，PE 分别23.31/18.83/16.06，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　疫情反复对药品销售造成影响、处方外流进度不及预期、门店扩张速度不及预期、新开门店盈利不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑。