招商轮船(601872)：油运运价上行 LNG业务加速发展

　　三季度油运实现扭亏为盈，干散/集运盈利环比下滑招商轮船发布前三季度业绩：1）营业收入215.8 亿元，同比增长29.8%；2）归母净利38.7 亿元，同比增长66.1%。其中，三季度归母净利9.8 亿元，同比增长5.6%。油运受益于运价上行，三季度实现扭亏为盈；干散/集运盈利环比下滑主因运价下行。展望四季度，受益于季节性旺季，我们预计油运运价环比上涨；干散运价有望边际改善；集运前期跌幅较多，四季度运价跌幅有望收窄。我们维持2022/2023/2024 年净利预测50 亿/65 亿/67 亿元和目标价9.8 元（基于2.4x 2022-2023 年PB 均值，BVPS 均值4.07 元，历史三年PB 均值加4 个标准差，估值溢价主因油运景气度上行，公司盈利提升），维持“买入”。

   　　油运景气度上行，LNG 业务加速发展

   　　三季度以来，VLCC 市场景气度显著提升，推升公司油运盈利。最新VLCC中东至中国航线运价上涨至75,876 美元/天（10 月18 日），公司三季度油运业务实现扭亏为盈。展望四季度，受益于季节性旺季，我们预计油运运价环比进一步上涨。LNG 运输方面，公司积极推进新船构建和新项目拓展，公司自有LNG 船业务平台（CMLNG）开始实体化运作。前三季度，公司LNG 船业务实现净利5.0 亿元；截至9 月30 日，公司通过合资形式已投入运营21 艘LNG 船、自有新造船订单14 艘、合资新造船订单7 艘。公司自有LNG 船项目的拓展，将增厚公司LNG 船盈利弹性和利润贡献。

   　　干散/集运：受宏观需求疲软影响，运价走弱

   　　三季度公司干散业务实现净利5.8 亿元，环比下滑25.3%。干散运价下挫主因铁矿石需求疲软和俄乌冲突导致黑海区域煤炭/粮食出口受限。9 月19 日欧盟发布新规，不禁止俄罗斯出口到第三国的煤炭和粮食运输。我们预计该新规将有望改善黑海区域的煤炭粮食出口货量，提振干散需求。集运方面，受海外需求走弱影响，运价继续下挫。三季度公司集运实现净利5.8 亿元，环比下滑19.4%。我们预计四季度受益于亚洲区域内旺季，需求边际改善，运价跌幅或有望收窄。

   　　多元化航运业务凸显公司发展韧性，油运运价上行推升盈利弹性招商轮船通过多年发展，已实现油运、干散、集运、LNG 船和汽车滚装业务的布局，多元化的业务组合将有助于公司抵抗市场下行风险，平滑周期波动。尽管干散/集运运价走弱，但公司油运业务具有更强业绩弹性。受益于当前油运市场运价上行，我们预计公司四季度盈利环比上涨。

   　　风险提示：1）运价低于预期；2）经济增长低于预期；3）自然灾害；4）地缘政治风险。