济川药业(600566)：3季度业绩超市场预期 盈利能力持续提升

　　事件：公司发布2022 年3 季报，2022 年1-9 月公司实现营业收入58.94亿元（+8.96%），归母净利润15.92 亿元（+25.17%），扣非后归母净利润14.47 亿元（+20.98%）。

   　　3 季度业绩增速明显恢复，盈利能力持续提升。分季度来看，3 季度单季公司实现营业收入20.31 亿元（+17.58%），归母净利润5.77 亿元（+37.89%），扣非后归母净利润5.46 亿元（+39.74%），与22Q1 和22Q2相比，收入和利润增速均有提升，我们认为主要是由于：（1）3 季度国内疫情形势较为平稳，医疗终端销售恢复正常；（2）退热、止咳、抗病毒、抗菌素等“四类药品”在零售终端销售管控政策有所放松，销售呈现恢复态势。从产品角度分析，我们预计小儿豉翘清热颗粒保持高速增长，蒲地蓝口服液保持平稳增长，其他二线品种3 季度收入回到正常增长轨道。22Q3 单季度公司扣非净利率为26.68%，创近年来单季度最高水平，销售费用率为41.21%，与2021 年同期相比下降6.27pct。由于公司加大零售渠道推广力度，零售渠道销售收入占比持续提升，与医疗终端相比零售渠道销售费用率较低，而净利率较高，因此零售渠道销售收入占比提升带动公司利润率持续向上。我们认为随着零售渠道销售占比继续提升，公司盈利能力仍有提升空间。

   　　股权激励落地，公司长期成长迎来新动能。2022 年8 月公司推出限制性股票和期权激励计划，并制定了考核目标，要求2022-2024 年公司净利润分别不低于20/22/25 亿元，BD 引进产品不少于4 个。公司在儿科、呼吸、消化等领域销售优势明显，我们认为通过BD 引进产品能够持续丰富产品管线并有望借助公司原有销售体系实现快速增长。

   　　盈利预测和估值。我们预计2022-2024 年公司营业收入分别为88.09、98.94 和114.32 亿元，同比增速分别为15.4%、12.3%和15.6%；归母净利润分别为20.07、22.23 和25.45 亿元，同比增速分别为16.7%、11.2%和14.0%，以10 月21 日收盘价计算，对应PE 分别为12.8、11.5 和10.1倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：中成药集采降价幅度超预期；疫情影响药品销售；零售渠道拓展进度低于预期。