南网储能(600995)：来水偏丰叠加新电站投产 推动业绩同比高增

　　公司发布业绩快报，前三季度实现归母净利润13.18 亿元，同比增长33.1%。

   　　来水偏丰叠加新电站投产推动业绩高增。南网优质储能资产注入后，公司盈利能力显著改善，前三季度EPS 同比增厚59.3%。两部制电价将于2023 年全面覆盖，有望进一步提升在运电站盈利。充足的项目储备保障公司中长期装机成长性。调整2022~2024 年EPS 预测为0.71/0.81/0.82 元，维持公司“买入”

   　　评级与目标价19.80 元。

   　　前三季度EPS 0.51 元，符合预期。公司发布业绩快报，由于2022 年9 月公司完成重大资产置换交易，根据会计准则并入南网调峰调频公司前三季度的资产负债表与利润表，因此收入、费用、利润相关科目均进行追溯调整。经追溯调整后，公司2022 年前三季度实现营业收入63.92 亿元，同比增长5.7%；归母净利润13.18 亿元，同比增长33.1%；对应EPS 0.51 元，同比增长30.8%，业绩符合预期。

   　　来水偏丰推升调峰水电售电量，叠加抽蓄电站投产推动业绩高增。前三季度天生桥二级、鲁布革电站所在流域来水偏丰，调峰水电售电量同比增长42.4%带动售电收入利润增长，是公司业绩高增的主因。此外，梅蓄一期（120 万千瓦）、阳蓄一期（120 万千瓦）抽蓄电站均于今年二季度投产并执行两部制电价，推动公司抽蓄板块利润增长。目前公司在运抽蓄装机规模达到1,028 万千瓦，广西南宁（120 万千瓦）、梅蓄二期（120 万千瓦）抽蓄电站已进入主体工程建设阶段，预计将于2025 年前后陆续投产，进一步增厚公司装机规模。

   　　注入南网优质储能资产谋求转型，助力公司盈利改善。随着重大资产置换交易顺利完成，南方电网向公司注入南网调峰调频公司100%股权，含1,148 万千瓦的在运&在建&筹建抽水蓄能项目、192 万千瓦的在运调峰水电项目、500MW/1,002MWh 的在运&筹建电网侧独立储能项目等资产，由此南方电网控股的优质储能资产整体实现上市。南网调峰调频公司盈利能力突出，交易完成后公司前三季度归母净利润较交易前同比高增761.4%（+11.65 亿元），对应EPS同比增厚59.3%（+0.19 元），盈利能力显著改善。

   　　两部制电价全面覆盖改善抽蓄电站盈利，项目储备增强成长确定性。两部制电价即将在2023 年开始全面覆盖存量及增量抽蓄电站，叠加电力现货市场与辅助服务市场逐步启动，抽蓄项目回报提升可期。根据此次资产置换交易方案，南网正开展前期工作的11 座抽蓄项目装机容量合计1,260 万千瓦也同时置入，项目储备丰富为公司的中长期成长提供保障。根据南网抽蓄规划目标、储备项目及建设节奏看，我们预计南网调峰调频公司抽蓄装机规模将在2025 /2030 年末分别达到1,388/2,948 万千瓦，助力我国抽水蓄能规划目标如期达成。

   　　风险因素：电力现货市场建设进度不及预期；项目所在区域辅助服务需求不及预期；新项目建设进度不及预期。

   　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司完成重大资产置换交易，财务报表进行追溯调整且主营业务发生变更，我们调整了盈利预测相关假设后，得到2022~2024年EPS 预测为0.71/0.81/0.82 元，当前股价对应动态PE 为20/18/18 倍。参考可比水电及风光运营商（长江电力、华能水电、三峡能源、龙源电力）2022 年2.2 倍PB 的平均估值水平（参考Wind 一致预期），并考虑到公司作为稀缺抽蓄运营标的，两部制电价全面实施叠加抽蓄装机规模扩张有望推动ROE 改善与业绩现金流成长，我们给予公司一定估值溢价，给予公司2022 年2.9 倍目标PB，对应目标价19.80 元，维持“买入”评级。