北新建材(000786)：需求偏弱影响Q3业绩 盈利企稳 现金流承压

　　事项：

   　　公司发布2022 年三季报：报告期内，公司实现营业收入153.10 亿，同比-3.87%，归母净利润23.45 亿，同比-13.98%，22Q3 实现营业收入49.37 亿，同比-14.84%，归母净利润7.08 亿，同比-20.10%。

   　　评论：

   　　需求偏弱，Q3 收入、业绩均下滑。公司2022Q1-Q3 营业收入153.10 亿，同比-3.87%，归母净利润23.45 亿，同比-13.98%。分季度看，Q1-Q3 营收增速各为+10.47%、-3.24%、-14.84%，业绩增速各为+7.28%、-18.29%、-20.10%，1-9 月地产竣工面积同比下滑20%，我们估计石膏板行业需求有所萎缩，但公司收入增速仍明显高于行业，我们认为可能系在原材料价格上涨的情况下，石膏板提价，叠加产品结构优化，高端产品占比提升，主业尽显抗风险能力。考虑今年地产需求偏弱，防水和龙骨等多元化业务尚在拓展初期，且沥青等原材料价格高企，对公司整体的盈利能力造成了一定拖累。

   　　盈利企稳，费用增加，销售政策影响现金流。公司2022 年前三季度综合毛利率为29.78%，同比-2.02pct，单Q3 毛利率29.24%，同比+0.95pct。净利率15.33%，同比-2.02pct，单Q3 净利率14.35%，同比-1.15pct。期间费率13.31%，同比+0.9pct，其中管理费率、研发费率、销售费率、财务费率同比各+0.33pct、+0.18pct、+0.25pct、+0.15pct，财务费用增加主要系占用的带息负债金额增加。

   　　资产减值损失和信用减值损失合计-0.22 亿，同比-0.23 亿。经营性现金流净额15.03 亿元，同比-4.31 亿元。应收账款较年初增长114.51%，主要系公司实施额度加账期的年度授信销售政策所致，收现比92.2%，同比-6.26pct。资产负债率28.08%，同比+0.77pct。

   　　一体两翼，全球布局：1）石膏板+：公司石膏板投产、扩建和签约的业务规模合计38.38 亿平，已在海外完成第一阶段亚非欧5 个石膏板生产基地布局，龙骨合计产能近50 万吨；2）防水：组建“1+N”的防水产业格局，北新防水于2021 年成立，目前已推进15 个防水材料生产基地布局；3）涂料：采用“新建项目+联合重组”方式，北新涂料有限公司持有龙牌涂料100%股权和灯塔涂料49%股权，牵头组建中国涂料复兴联盟。

   　　盈利预测、估值及投资评级：公司主业石膏板稳健发展，多元化战略持续推进，但考虑地产需求偏弱，我们调整公司2022-2024 年EPS预测为1.90/2.27/2.64元/股（原值为2.09/2.52/2.93 元/股），对应PE 各为12x/10x/8x，根据历史估值法，综合考虑22 年竣工情况以及多元化业务拓展情况，给予2022 年15x 估值，调整目标价至28.5 元/股，维持“强推”评级。

   　　风险提示：房地产竣工面积超预期下滑，原材料价格剧烈波动，协同效应不达预期。