兆易创新(603986)：龙头展现强韧性 前三季度归母同比增长27%

前三季度营收+7%、归母+27%。公司发布三季度报：

    1）22Q1-Q3：营收67.7 亿元，同比+7%，归母净利润20.9 亿元，同比+27%，扣非20.

    0 亿元，同比+28%。毛利率48.5%，同比+4.4pct，净利率30.9%，同比+4.9pct。

    2）22Q3：营收19.9 亿元，同比-26%，环比-26%；归母净利润5.6 亿元，同比-35%，环比-34%，扣非5.3 亿元，同比-36%，环比-36%。毛利率46.1%，同比-3.7pct，环比-3.3pct，净利率28.4%，同比-3.7pct，环比-4.6pct。业绩承压主要因存储和MCU 行业均面临下滑压力，公司作为龙头已展现强韧性，持续看好公司长期发展。

    龙头展现强韧性，持续关注毛利率变。

    21Q4 行业景气度达到高点，公司毛利率达到新高，为53%。22H1 消费领域面临较大压力的情况下，公司持续产品结构调整，MCU 工业占比提升至50%、NOR 持续向中大容量转移，使得毛利率基本维持稳定。Q3 看行业毛利率下滑压力进一步加大，但公司环比也仅下滑3.3pct，体现了作为龙头的强大韧性。建议后续持续关注毛利率变化趋势。

    存货小幅增长，经营性现金流健康。

    1）Q3 存货21.8 亿元，较中报仅增加1.5 亿元。2）持续正经营活动现金流：本期经营活动现金流净额为3.34 亿元，环比增长三倍，其中经营活动现金流入23.26 亿，环比减少18%。

    底盘优质，持续看好公司长期发展。

    1）Nor：全球第三、大陆第一。256Mb 以上大容量占比持续提升，截止21 年底，55nm出货量占比超40%，截止今年6 月底，55nm 出货量占比已接近70%，工业+汽车占比提升是主要发展方向。2）NAND：已通过车规认证，导入车厂。3）DRAM：瞄定利基，已推出DDR4、DDR3 产品，利基市场90+亿美金，Nor 三倍空间，发展空间大。4）MCU：

    大陆32 位MCU 龙头。21 年报披露已量产35 个系列、约400 种型号，中报披露目前产品线已拓展至37 个系列、450+型号，新晋推出M7 高性能产品，料号增加速度快。工业占比持续提升、已接近一半，首款车规MCU 已于9 月发布，打开70+亿美金市场。2021 年公司全球市占率1.4%，大陆市占率约4%，成长空间依然广阔。

    模拟IC：推出PMIC、Gate Driver、BMS 等产品，与MCU 配合打造生态。围绕MCU 相关应用推出GD30 系列PMU、Gate Driver(MOSFET 栅极驱动器)和锂电池充电管理(BMS/Charger)等模拟IC，其中GD30 系列PMU 定位电源管理单元、电机驱动、LDO、电池充电IC 四大领域。

    投资建议：Nor 和MCU 行业景气度下滑，单三季度营收19.9 亿元，同比-26%，环比-26%，单三季度公司营收同比减少7 亿元，其中存储芯片/微控制器/传感器收入同比分别减少4.7/1.4/0.9 亿元，归母净利润5.6 亿元，同比-35%，环比-34%，因此我们相应下调公司全年业绩，预计2022/2023 年净利润为25/28 亿元（此前预计2022/2023年净利润为31/42 亿元），对应PE 估值为22/20 倍。公司是大陆存储+MCU 行业双龙头，在国产化大背景下，产品结构持续优化，稀缺性和成长性兼备，维持“买入”评级。

    风险提示事件：MCU 和Nor 景气度可能不及预期，代工成本上涨公司无法通过产品结构调整或涨价带来毛利率承压的风险。