益丰药房(603939)：业绩符合预期 门店扩张稳步推进

事件：公司发布2022 年三季报，前三季度公司实现营业收入133.48 亿元，同比增长22.03%；实现归母净利润8.24 亿元，同比增长18.34%；实现扣非归母净利润7.95亿元，同比增长16.62%。

    业绩符合预期，疫情防控影响逐渐弱化。分季度来看，单三季度公司实现营收45.98 亿元，同比增长28.01%；归母净利润2.47 亿元，同比增长29.27%；实现扣非归母净利润2.35 亿元，同比增长25.31%。随着疫情防控更加科学精准，感冒发烧等四类药品的销售限制逐渐放开，连锁药房客流稳定回升，公司经营逐季改善明显。四季度为传统售药旺季，边际改善有望持续。

    中西成药增速领先，盈利能力保持稳健。前三季度公司零售业务实现收入120.92亿元（同比+20.46%），毛利率41.46%（+0.76pp）；批发业务实现收入8.73 亿元（同比+70.35%），毛利率9.27%（-1.13pp），批发业务收入增速较快系公司加大力度布局加盟店所致。前三季度中西成药实现收入99.29 亿元（同比+35.54%）、毛利率35.54%（+0.11pp）；中药实现收入11.81 亿元（同比+19.22%）、毛利率48.45%（+0.08pp）；非药品实现收入18.56 亿元（同比+5.85%）、毛利率53.51%（+2.55pp）。费用端来看，2022 前三季度销售费用率26.67%，同比+0.22pp，疫情后营销活动逐渐恢复常态化；管理费用率和财务费用率分别为4.28%、0.63%，分别同比下降0.18pp、0.16pp，基本保持平稳。

    优势省份持续加密，区域集中度有望不断提升。截止2022 年Q3，公司已经在湖南、湖北、上海、江苏等10 省拥有9781 家门店（含加盟1753 家）。前三季度公司净增门店2116 家，其中自建817 家/并购478 家/加盟821 家/闭店144 家，加盟门店数量加速显著。中南、华东、华北地区门店数分别达5045 家/3699 家/1037 家，分别新增门店1286 家/563 家/267 家，公司坚持以巩固中南华东华北，拓展全国市场为发展目标，中南、华东、华北等优势区域的市场份额有望持续提升。

    股权激励彰显发展信心，可转债发行助力长期发展。8 月20 日，公司披露股权激励计划（草案），拟向部分中高级管理人员、核心管理及业务（技术）人员授予限制性股票共计370 万股，约占公司股本总额的0.51%。业绩考核目标为，对比2021 年净利润，2022-2024 年增速不低于20%、45%、70%，彰显公司发展信心。此外公司也发布了公开发行可转换公司债券预案，拟募资总额不超过25.47 亿元，将主要用于江苏二期、湖北医药分拣加工中心及河北医药库房建设、数字化平台升级、新建连锁药店。本次可转债募资项目落实后，公司管理效率、区域竞争力有望进一步增强。

    盈利预测和投资建议：未来三年公司仍处于门店快速扩张期，收入利润有望保持稳健快速增长，预计2022-2024 年公司实现营业收入188.97、232.05、280.94 亿元，同比增长23%、23%、21%，归母净利润11.16、13.65、16.49 亿元，同比增长26%、22%、21%。考虑到行业整合浪潮下，公司对内精益管理，提升效率；对外加速扩张，未来有望保持高增长态势，维持“买入”评级。

    风险提示事件：并购整合不达预期的风险、门店扩张不达预期的风险、医药政策扰动的风险、市场规模不达预期的风险。