新华保险(601336)：长险新单降幅收窄 权益投资承压明显

事件：

    2022 年前三季度新华保险营业收入1711.8 亿，同比-7.0%；保险业务收入1377.9亿，同比+0.9%；归母净利润51.9 亿，同比-56.6%；归母ROE4.9%，同比-6.6pct；总投资收益率（年化）3.7%，同比-2.7pct。

    点评：

    代理人队伍转型深化，银保渠道支撑长险新单降幅收窄。

    （1）2022 年前三季度，受疫情多点散发影响线下展业以及营销人力规模下滑影响，公司个险渠道长险新单同比下滑26.0%至96.6 亿，降幅较上半年扩大2.5pct，其中22Q1/Q2/Q3 单季分别同比-22.6%/-25.8%/-35.1%；长险期交新单同比下滑25.8%至91.8 亿，降幅较上半年扩大2.9pct，其中22Q1/Q2/Q3 单季分别同比-20.9%/-28.2%/-36.2%。预计随着公司持续推进代理人队伍转型，队伍质态已有所改善，期待后续疫情得到有效控制后改革成效的逐步显现。

    （2）2022 年前三季度，公司继续加强银保渠道合作，长险新单同比提升15.6%至252.3 亿，增幅较上半年扩大5.2pct，其中22Q1/Q2/Q3 单季分别同比+8.4%/+15.8%/+60.2%，呈现逐季向好趋势；长险期交新单同比提升7.9%至65.1亿， 增幅较上半年扩大6.8pct ， 其中22Q1/Q2/Q3 单季分别同比-13.3%/+39.6%/+31.9%。银保业务的持续稳定增长支撑公司前三季度长险新单同比仅下滑0.5%至349.5 亿，降幅较上半年收窄1.2pct。

    产品结构略有好转，预计NBV 延续承压态势。2022 年前三季度，公司十年期以上期交保费同比下滑55.3%至22.8 亿，降幅较上半年收窄2.1pct，占总新单比例5.9%，较上半年提升0.9pct，预计主要得益于增额终身寿等长期储蓄型产品销售增加。但由于公司业务来源主要依靠银保渠道（前三季度新单占比65.1%），该渠道自身特征决定其以销售margin 偏低的储蓄型产品为主，预计NBV 仍然承压。期待未来个险渠道压力释放以及高margin 的长期保障型产品需求提振后对全年NBV 增速的修复作用。

    资本市场波动加剧导致投资收益下滑，拖累盈利增速。2022 年前三季度，公司总投资收益率（年化）为3.7%，同比-2.7pct，预计主要受资本市场大幅波动及市场利率低位震荡影响，合并利润表口径中，投资收益+公允价值变动损益同比下滑29.2%至341.0 亿。叠加会计估计变更减少税前利润49.4 亿，拖累归母净利润同比下滑56.6%至51.9 亿，其中22Q3 单季同比-99.8%。

    盈利预测与评级：公司持续积极推进个险渠道改革，强化绩优队伍建设，提升队伍产能，预计未来随着“优计划”落地实施和营销队伍逐渐转向年轻化、专业化、城市化，叠加疫情得到有效控制后居民对高价值率产品需求修复，NBV 增速有望回暖。考虑到前三季度公司受资本市场波动冲击较大，而内外部形势依然复杂严峻，十年期国债收益率低位震荡，我们下调公司2022-2024 年归母净利润预测17.7%/19.4%/19.4%至85/122/152 亿。目前A/H 股价对应公司22 年PEV 分别为0.28/0.14，维持A/H 股“买入”评级。

    风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。